Da Gerd Kommer E Daniele Cancelliere
Questo post è stato aggiornato nell'agosto 2024.
Finanziare investimenti con capitale preso in prestito - fare leva o, in tedesco moderno, fare leva [1] – appare interessante se il tasso di interesse del prestito ottenibile è inferiore al rendimento medio storico dell’investimento, siano essi azioni, immobili, oro o criptovalute. Questo è probabilmente il caso delle azioni per i quattro quinti del tempo negli ultimi 100 anni.
In linea di principio, il rendimento del capitale proprio di un investimento può essere aumentato indefinitamente attraverso la leva finanziaria.
Alla luce di questa affermazione, in definitiva banale, in questo post del blog cerchiamo di dare una nuova risposta alla vecchia domanda degli investitori: “Quanto è sensato finanziare parzialmente investimenti azionari con credito o leva creditizia per aumentare il rendimento del capitale proprio investito?”
L’indebitamento o, in modo meno elegante, l’“investimento finanziato dal debito” può avvenire sia a livello aziendale che familiare. In questo post del blog ci concentreremo principalmente sulla leva finanziaria a livello familiare, ma affronteremo anche la leva finanziaria aziendale. Se si vuole arrivare ad una valutazione significativa dei vantaggi e degli svantaggi della leva finanziaria, i due campi non possono essere separati.
Di seguito esamineremo i seguenti aspetti dell'investimento con leva finanziaria:
- Come funziona l’effetto leva creditizia?
- La leva finanziaria come causa di rovina finanziaria
- Studi empirici sull'effetto di rendimento della leva finanziaria per aziende e investitori privati
- Il “problema matematico finanziario della richiesta di margine” quando si analizzano gli investimenti con leva finanziaria
- Il problema dei differenziali negativi dei tassi di interesse negli investimenti con leva finanziaria
- Il mito dell’invalidazione del debito attraverso l’inflazione
- Consigli pratici per chiunque consideri la leva finanziaria
(1) Come funziona l’effetto leva creditizia?
I lettori che hanno familiarità con i meccanismi della leva creditizia possono saltare questa prima sezione.
Un caso di studio: Lisa investe 100.000 euro in un ETF azionario MSCI World. Di questi ne finanzia 40.000 euro (40%) tramite un prestito titoli, di cui 60.000 euro provengono da lei stessa come capitale proprio. Immaginiamo due scenari. Nello scenario 1, l'MSCI World sale del 30% durante il periodo di osservazione, mentre nello scenario 2 scende del 30%.
Quale effetto hanno i due scenari sul rendimento del capitale di Lisa (EK)?
Nello scenario 1, il rendimento azionario di Lisa è 30.000 euro ÷ 60.000 euro = più 50% (profitto dal capitale proprio), nello scenario 2 il rendimento azionario è -30.000 euro ÷ 60.000 euro = meno 50%. (Per ragioni di semplicità, qui ignoriamo il costo del debito e gli eventuali effetti fiscali.)
Senza leva finanziaria, i rendimenti azionari sarebbero stati più 30% e meno 30%. (Dove non c’è leva finanziaria, il rendimento del capitale proprio e il rendimento del capitale totale sono identici.)
Vediamo che la leva finanziaria aumenta simmetricamente sia l’opportunità (il lato positivo) che il rischio (il lato negativo).
In generale, la leva finanziaria si traduce in un aumento dei rendimenti azionari per un dato periodo, che si tratti di sei mesi o 20 anni, quando la spesa del debito (assoluta o percentuale) è inferiore al rendimento totale dell’investimento (assoluto o percentuale). La formula generale per calcolare il rendimento del capitale proprio è:
EKR = GKR + (GKR – FKZ) × (FKA ÷ EKA)
Spiegazione delle abbreviazioni: EKR = rendimento del capitale proprio, GKR = rendimento del capitale totale, FKZ = tasso di interesse sul debito, FKA = quota del debito in percentuale o assoluto, EKA = quota del capitale proprio in percentuale o assoluto.
Un esempio numerico. Usiamo l'investimento di Lisa nello scenario 1 e un tasso di interesse del prestito del 3%: EKR = 30% + (30% - 3%) × (40% ÷ 60%) = 48% (arrotondato).
Con la leva finanziaria puoi anche perdere più del 100% del tuo capitale. Un esempio numerico: Lisa ha nuovamente investito 100.000 euro con leva in un ETF azionario MSCI World, questa volta con soli 30.000 euro di capitale e 70.000 euro di FK. Ora il mercato azionario globale crolla del 40% in pochi mesi (come nel crollo del Corona all’inizio del 2020). Lisa ha perso l'intero capitale di 30.000 euro e deve alla banca altri 10.000 euro. In termini percentuali, la tua perdita è –40.000 ÷ 30.000 = –133%
Abbiamo quindi visto che la leva finanziaria aumenta simmetricamente sia il potenziale di rialzo che quello di ribasso.
Per la prova teorica che la leva finanziaria aziendale non produce un vantaggio sistematico in termini di rendimento del capitale ponderato per il rischio (ignorando eventuali vantaggi fiscali), i due economisti Franco Modigliani e Merton Miller hanno ricevuto il Premio Nobel per l’economia rispettivamente nel 1985 e nel 1990. [2]
(2) La leva finanziaria come causa di rovina finanziaria
Negli ultimi 200 anni probabilmente nessun altro fattore ha portato alla rovina economica di famiglie, aziende e Stati più spesso della leva finanziaria. Una piccola biblioteca potrebbe probabilmente essere riempita di libri sulle perdite e sui fallimenti attraverso investimenti finanziati dal debito. Per ragioni di spazio non menzioneremo casi specifici e ci limiteremo a citare un investitore esperto e di successo - Warren Buffett:
"Come tutti abbiamo imparato in terza elementare - e alcuni di noi hanno imparato di nuovo nel 2008 - qualsiasi serie di numeri positivi, non importa quanto impressionanti, evapora quando moltiplicata per un singolo zero. La storia finanziaria insegna che la leva finanziaria, sfortunatamente, spesso produce zeri, anche se praticata da persone intelligenti." (Warren Buffett, Lettera agli azionisti di Berkshire Hathaway 2010)
Nella misura in cui la leva finanziaria viene adottata volontariamente, le motivazioni sono solitamente una o più delle seguenti tre considerazioni:
(a) Aumentare il rendimento del capitale proprio ("arricchirsi più velocemente") attraverso l'effetto leva del credito.
(b) Beneficia della deducibilità fiscale degli oneri finanziari (solo per investimenti commerciali).
(c) Sfruttare la "teoria" secondo cui l'inflazione riduce l'onere del credito.
La leva finanziaria involontaria (prestiti involontari) è naturalmente il risultato di una mancanza di capitale proprio o di liquidità. Nella maggior parte dei casi, è probabile che la leva finanziaria involontaria peggiori i relativi rendimenti azionari.
In questo post del blog ci occuperemo principalmente dell'argomento (a) e brevemente dell'argomento (c). Ignoriamo l’argomento fiscale (b) perché probabilmente è comunque ben noto ai nostri lettori e perché raramente è l’argomento dominante a favore della leva finanziaria quando si tratta di finanziamento tramite debito di asset per investitori privati.
(3) Studi empirici sull'effetto di rendimento della leva finanziaria per aziende e investitori privati
Sebbene la leva finanziaria sia un fenomeno estremamente pratico, esistono meno studi scientifici su di essa rispetto a molti altri fattori che influenzano gli investimenti. Ciò probabilmente ha a che fare con le sfide particolarmente grandi nell’analisi statistica dell’impatto della leva creditizia. Detto questo, in questa sezione riassumiamo brevemente la letteratura.
(a) Dopo oltre 50 anni di ricerca empirica sui mercati finanziari su questo argomento affascinante, non esistono prove scientifiche convincenti che la leva finanziaria abbia un effetto sistematico di rendimento positivo sulle aziende (ovvero a livello aziendale immediato). È vero piuttosto il contrario: la maggior parte degli studi scientifici esistenti dimostra che le aziende con livelli di indebitamento più elevati non dispongono di indicatori di redditività aziendale sistematicamente migliori e spesso addirittura ne hanno di peggiori. Anche la leva finanziaria a livello aziendale sembra avere, in media, un impatto negativo sui rendimenti degli azionisti - in termini assoluti e ancor più sul rendimento per gli azionisti corretto per il rischio (la combinazione rendimento-rischio), ad es. B. sotto forma di indice di Sharpe. [3] Sappiamo dalle cosiddette “aziende di qualità” (“qualità” nel senso del “fattore qualità premium” statistico) che statisticamente a lungo termine sovraperformano il mercato complessivo. Le aziende di qualità si distinguono tra l’altro per il fatto che in confronto hanno un debito particolarmente basso. Alla fine di questo post del blog elenchiamo una selezione di studi scientifici sugli effetti di rendimento negativi o quantomeno ambivalenti della leva finanziaria.
(b) Per le società immobiliari e i fondi immobiliari, è stato dimostrato in modo particolarmente chiaro che un'elevata leva finanziaria porta a rendimenti assoluti o aggiustati per il rischio peggiori rispetto a una leva bassa o all'assenza di leva finanziaria. Ciò è sorprendente, dato che in alcune parti della comunità immobiliare privata si crede a volte quasi come un culto nei vantaggi della leva creditizia nel settore immobiliare. Poiché questo malinteso è così diffuso sia per gli immobili in affitto che per quelli ad uso proprio, abbiamo affrontato il tema Leva creditizia degli investimenti immobiliari ha dedicato un post separato sul blog (Qui).
(c) Il fatto che gli investitori privati che negoziano attivamente nel mercato dei capitali ottengono risultati inferiori a un benchmark passivo correttamente selezionato è stato confermato in nuovi studi da oltre 20 anni (Barber et al. 2000, Bhattacharya 2016, Barber et al. 2022). Se si osserva ancora più da vicino e si differenziano questi trader in quelli che lavorano con e quelli senza leva finanziaria, diventa chiaro che la leva finanziaria peggiora statisticamente ulteriormente le prestazioni (Davydov 2022, Heimer 2022).
(d) Nel caso dei cosiddetti ETF azionari con leva (il finanziamento del debito è qui a livello di prodotto, quindi è "integrato"), i rendimenti adeguati al rischio (indice di Sharpe) sono statisticamente peggiori su lunghi periodi di tempo rispetto a simili ETF senza leva (Subrahmanyam 2021, Davydov 2022, Frazzini et al. 2022). Ciò significa che, sebbene i rendimenti assoluti di questi prodotti possano essere più elevati su lunghi periodi di tempo e soprattutto in fasi buone del mercato azionario rispetto ai rendimenti di prodotti alternativi convenzionali e senza leva finanziaria, i rendimenti ponderati per il rischio (ad esempio l’indice di Sharpe) sono peggiori nella maggior parte dei casi. La volatilità degli ETF con leva è spesso doppia e il prelievo massimo è più della metà. Anche i “periodi di rendimento zero” più lunghi sono più lunghi rispetto ai corrispondenti prodotti senza leva finanziaria. Se gli ETF con leva finanziaria siano prodotti significativi per gli investitori privati a causa delle loro complesse proprietà tecniche, la cosiddetta “path dependency”, e se siano sufficientemente compresi dalla maggior parte dei loro acquirenti, la letteratura specializzata mette in dubbio (Pessina et al. 2022).
Tutto sommato, possiamo concludere dagli studi scientifici esistenti che gli investimenti ad alta leva finanziaria in azioni raramente producono rendimenti più elevati adeguati al rischio. In altre parole: l’investitore ottiene un rendimento inferiore per il rischio assunto rispetto all’alternativa senza leva finanziaria.
(4) Il “problema matematico finanziario della richiesta di margine” nell’analisi degli investimenti a leva
Per un investimento finanziato esclusivamente con capitale proprio, la perdita massima è pari al 100%. Con un investimento parzialmente a leva, tuttavia, la perdita massima è maggiore, sia teoricamente che praticamente. Può superare di gran lunga il 100%.
Un esempio di calcolo: l'investimento X è finanziato con il 40% di capitale proprio e il 60% di debito. Il valore dell'investimento scende ora del 50%. In questo caso, la perdita azionaria calcolata è meno 125%. L'investitore ha perso l'intero investimento e deve al creditore anche un ulteriore 25% del capitale originario.
In pratica, tuttavia, gli investimenti in titoli raramente comportano una perdita superiore al 100%, poiché la banca finanziatrice effettua preventivamente una richiesta di margine (un obbligo di pagamento aggiuntivo).
In genere, le banche prestano solo fino al 50% sugli investimenti azionari. Il cosiddetto Loan to Value (LTV) ammonta al massimo al 50%. Se il LTV supera questo limite a causa di un rendimento negativo dell'investimento ipotecato, la banca richiede all'investitore di ridurlo al di sotto di tale limite. Questo può essere fatto in tre modi.
(a) L'investitore fornisce fondi aggiuntivi finanziati dal capitale azionario come garanzia aggiuntiva (contanti o nuove azioni).
(b) L'investitore rimborsa parzialmente il prestito con fondi propri esterni al depositario.
(c) L'investitore vende una certa quantità di azioni dal portafoglio e utilizza i proventi per rimborsare parte del prestito. Le perdite si verificano quindi in una fase statisticamente particolarmente sfavorevole.
Se l'investitore non reagisce tempestivamente con una delle tre misure, la banca attuerà (c) autonomamente, anche senza il consenso dell'investitore. Ha il diritto di farlo in base alle disposizioni del contratto di prestito e pegno. In alcune costellazioni di investitori privati accade addirittura che la banca adotti la misura (c) senza preavviso o preavviso nel momento in cui viene superata la soglia LTV. L’investitore avrebbe dovuto reagire in anticipo, ma non lo ha fatto.
L’investitore potrebbe (a) o (b) senza problemi (invece che attraverso la liquidazione involontaria di altri investimenti), si pone la domanda: perché ha contratto un prestito di questa entità e non ha utilizzato fin dall'inizio meno debiti e più capitale proprio.
Per quanto riguarda l'analisi metodicamente pulita del rendimento e del rischio di un portafoglio a leva, le misure (a) e (b) rappresentano un problema perché rendono i portafogli in questione finanziariamente incomparabili con gli altri portafogli. Per risolvere questo problema analitico di base, ogni portafoglio con leva finanziaria dovrebbe avere fin dall’inizio un investimento fittizio in contanti pari all’importo del prestito ad esso collegato. Qualsiasi richiesta di margine verrebbe quindi soddisfatta da questo investimento in contanti a basso interesse.
Se si esegue questa operazione, i rendimenti del capitale proprio di tutti i portafogli a leva diminuiranno, se calcolati correttamente includendo la riserva di liquidità.
Se però nel calcolo non si tiene conto della riserva di liquidità fittizia, i portafogli con leva con i rendimenti peggiori non sono più comparabili dal punto di vista finanziario con gli altri portafogli e i loro rendimenti azionari vengono calcolati in modo errato (troppo elevato).
Chi crede che la questione delle richieste di margini sia rilevante solo in relazione ai prestiti di titoli delle banche e alle loro richieste di margini si sbaglia. In un senso più ampio, il problema della richiesta di margine rappresenta generalmente diversi tipi di diritti del creditore di intervenire nelle decisioni di investimento del mutuatario (investitore), indipendentemente dal fatto che si tratti di un investimento in titoli o di un altro investimento. Ogni prestito commerciale conferisce al creditore diritti di intervento potenzialmente pericolosi per l'investitore, spesso anche nel caso di prestiti all'interno della famiglia senza contratto di prestito scritto. La semplice costituzione in pegno delle azioni presso il creditore rappresenta un diritto di intervento fondamentale e di ampia portata.
Solo nel caso dei finanziamenti immobiliari privati tramite banche i diritti di intervento del creditore sono relativamente limitati per ragioni giuridiche e forse storico-culturali. Le economie domestiche private che finanziano la proprietà immobiliare e, in misura minore, anche altri mutuatari immobiliari, possono esserne contente.
In generale, chiunque faccia leva sui propri investimenti si sottopone a un controllo esterno parziale. Il finanziamento mediante prestito significa meno controllo o rinuncia a parte del proprio controllo, sempre e senza eccezioni. Ciò può arrivare al punto che un investimento con leva finanziaria che avrebbe avuto successo a lungo termine viene prematuramente “ucciso” dal creditore perché il creditore provoca un “evento gameover” attraverso una richiesta di margine o altro intervento a sua discrezione. Allora un eventuale recupero successivo dell'investimento non sarà più di alcuna utilità per l'investitore. Un esempio di ciò è il fallimento dell’allora famoso hedge fund statunitense LTCM 1998. Il fondo fortemente indebitato è stato liquidato dalle sue banche attraverso una richiesta di margine nel settembre 1998 a causa delle elevate perdite contabili nella sua speculazione sulle obbligazioni dei mercati emergenti. C'è stata una perdita del 100% per gli investitori azionari (gli investitori del fondo). Tuttavia, senza la richiesta di margine, il fondo si sarebbe ripreso qualche tempo dopo perché la sua strategia di investimento era corretta a lungo termine.
Ergo: quanto più forte è la leva finanziaria, tanto più brevi saranno gli intervalli di misurazione e decisione in caso di successo o fallimento, conclusione forzata o continuazione dell'investimento. Questa “legge” è espressa indirettamente anche nella citazione di Buffett sopra. Avere ragione a lungo termine non è più sufficiente per essere redditizio con un investimento a leva.
La nostra simulazione storica seguente mostra la rapidità con cui può verificarsi una richiesta di margine da un punto di vista statistico, anche con un investimento azionario altamente diversificato come un investimento azionario MSCI World ETF: esaminiamo i rendimenti mensili dell'indice MSCI World da gennaio 1970 ad agosto 2022 (52,7 anni) in DM o euro. Per la nostra valutazione presupponiamo un livello iniziale di finanziamento del debito del 40% e, in linea con le pratiche di mercato nel settore dei clienti privati, un prestito massimo consentito del 50% (l'investimento può quindi diminuire del 20% fino al verificarsi di un MC). Consideriamo i costi standard del credito di mercato pari al 2,5% annuo. UN. al di sopra del tasso di interesse del mercato monetario e, per semplicità, ignorano i deflussi per tasse e costi di investimento. Esaminiamo 513 casi individuali. Si tratta di periodi di dieci anni completi, ciascuno che inizia il primo del mese tra il 1° gennaio 1970 e il 1° settembre 2012. Questa data consente all'ultimo periodo completo di 10 anni di terminare i dati di ritorno disponibili il 31 agosto 2022.
Tra questi 513 casi, una richiesta di margine si è verificata nel 44% dei casi (tutti i periodi di dieci anni). Quando si è verificata una richiesta di margine, ci sono voluti solo in media 24,3 mesi. Solo nel 49% dei casi non è stata effettuata alcuna richiesta di margine E il rendimento azionario era superiore a quello senza leva finanziaria.
Tuttavia, in fondo questo bilancio presenta ancora la situazione in modo troppo positivo. Prendere in considerazione i seguenti tre fattori peggiorerebbe ulteriormente i risultati per l’investitore con leva finanziaria:
(a) Se avessimo basato la nostra analisi sui rendimenti giornalieri invece che su quelli mensili per renderla ancora più realistica, i risultati sarebbero meno favorevoli per l’investitore con leva finanziaria. Ci sarebbe stata una richiesta di margine in moderatamente più del 44% dei casi e in media sarebbe avvenuta un po’ prima. (Sarebbe stato molto più difficile per noi calcolare i rendimenti giornalieri.)
(b) Un investimento meno diversificato rispetto all'MSCI World con una volatilità più elevata avrebbe inoltre peggiorato i risultati dal punto di vista dell'investitore con leva finanziaria - probabilmente in modo significativo nel caso di un portafoglio meno diversificato, anche se il suo rendimento medio sarebbe stato leggermente superiore a quello dell'MSCI World.
(c) Infine, tenere conto dei costi e delle tasse avrebbe influito negativamente sui risultati (ma a sua volta avrebbe aumentato notevolmente la complessità del calcolo).
Secondo la nostra intuizione, questi sono numeri che nel complesso parlano poco di leva finanziaria.
(5) Il problema delle transazioni con differenziali di tasso di interesse negativi negli investimenti con leva finanziaria
Nella nostra pratica di consulenza, ci imbattiamo occasionalmente nella situazione in cui una famiglia di investitori privati sta valutando un portafoglio azionario con leva finanziaria e inconsapevolmente entrerebbe in una "transazione con differenziale di interesse negativo" (NZDG). Un NZDG esiste quando una famiglia (o un’azienda) detiene saldi di cassa a basso interesse o obbligazioni simili a contanti e a basso rischio da qualche parte e allo stesso tempo prende un prestito da qualche altra parte dove l’interesse sulla spesa è superiore all’interesse sull’investimento in contanti. Ciò equivale a un'operazione sistematica in perdita. In precedenza ci siamo occupati del fenomeno NZDG, spesso trascurato dalle economie domestiche Articolo del blog interessato.
Chiunque consideri la leva finanziaria dovrebbe farlo Primo comprendere bene l'argomento del NZDG. Con alcune restrizioni, la leva finanziaria ha senso dal punto di vista economico solo se la famiglia in questione precedentemente ha eliminato tutti i suoi NZDG. Ciò significa spostare gli investimenti a basso rischio in investimenti rischiosi e quindi aumentare il livello di rischio dell’asset allocation, cosa che avverrebbe in misura ancora maggiore attraverso la leva finanziaria. Alcune persone che intendono investire in investimenti con leva finanziaria abbandonano questo piano dopo aver realizzato l’impatto dell’eliminazione del NZDG sulla loro asset allocation.
(6) Il mito della svalutazione del debito attraverso l’inflazione
Un argomento comune a favore della leva finanziaria è che l’inflazione è vantaggiosa per i mutuatari perché svaluta il debito nel tempo. Dal punto di vista del debitore, la maggior parte di questo argomento è purtroppo sbagliato, ma dal punto di vista del creditore, fortunatamente, è sbagliato.
Abbiamo affrontato questo problema, che è importante per i mutuatari, nel nostro post sul blog (Qui) trattato in dettaglio. Non esiste pasto gratis, nemmeno per chi è inadempiente.
La situazione può essere così riassunta:
(a) Nessun debitore beneficia dell'inflazione nella misura in cui era prevista (anticipata) dal mercato al momento della conclusione del contratto di prestito, vale a dire che il suo prezzo è compreso nei tassi di interesse di mercato - né in termini di tasso di interesse né in termini di obbligo di rimborsare l'importo del capitale stesso, che non è direttamente influenzato dalle aspettative di inflazione. Ciò in definitiva vale anche per gli stati che presumibilmente escono “facilmente” dal debito attraverso l’inflazione.
(b) Le aspettative del mercato riguardo all'inflazione non sono, da quello che sappiamo, né sistematicamente troppo basse né troppo alte nel lungo periodo.
(c) Se l'inflazione attesa si rivela successivamente troppo elevata per un dato periodo, i debitori vengono penalizzati economicamente e i creditori ricompensati.
L’inflazione è una strada a doppio senso che porta al vantaggio economico dei debitori. Poiché l’inflazione e quindi i tassi di interesse nominali sono diminuiti in modo relativamente continuo nella maggior parte dei paesi dall’inizio degli anni ’80 alla fine del 2021, è probabile che i debitori abbiano subito uno svantaggio economico durante questi quattro decenni a causa dell’inflazione esistente ma in calo. Nessuna traccia di “vantaggio del debitore”.
Nonostante le sue gambe zoppicanti, la strana teoria dell’inflazione da debito sarà probabilmente diffusa o ripetuta a pappagallo per molti decenni a venire nei libri di consulenza finanziaria, negli articoli stampati, nei blog, nei video di YouTube e nelle raccomandazioni dei banchieri immobiliari sul finanziamento tramite prestiti di beni immobili e altri investimenti. Motivi: conflitti di interessi, illusioni o mancanza di competenza.
(7) Consigli pratici per chiunque consideri la leva finanziaria
Come suggerisce quanto sopra, gli autori di questo post sul blog sono, in generale, “scettici sulla leva finanziaria” quando si tratta di investire in azioni delle famiglie. A nostro avviso, se una famiglia propensa al rischio vuole comunque finanziare parzialmente i propri investimenti azionari con il debito, dovrebbe garantire tre cose:
In primo luogo, dovrebbe essere l'asset allocation del budget dell'investitore Prima All’inizio degli investimenti con leva finanziaria, è necessario aver già raggiunto un livello aggressivo (di assunzione di rischio) di asset allocation “100/0”. “100” indica la percentuale di tutti gli investimenti che sono rischiosi e che, al contrario, non possono essere classificati a basso rischio. "0" sta per "investimento a basso rischio" e significa investimenti con la volatilità più bassa possibile, il rischio di default più basso possibile, liquidità molto elevata e nessun rischio di cambio. In pratica, per le economie domestiche che vivono in Germania si tratta di obbligazioni in euro a basso rischio con una breve durata residua e un'elevata solvibilità o di averi bancari nell'ambito dell'assicurazione legale dei depositi.
In secondo luogo, il bilancio dovrebbe garantire una volatilità relativamente bassa del portafoglio attraverso la diversificazione. La leva finanziaria è tanto più pericolosa quanto più volatile è l’investimento sottostante. Sfruttare un portafoglio di pochi investimenti individuali in azioni con una leva superiore al 20% è vicino al kamikaze.
Terzo: la probabilità che si verifichi una richiesta di margine deve essere bassa. Ciò significa sfruttare solo moderatamente la leva finanziaria. In pratica, questo funziona solo per un prestito di titoli per un portafoglio azionario diversificato a livello globale con un LTV massimo del 50% specificato dalla banca se il LTV del “giorno 1” è del 20%, il che significa che può verificarsi una perdita del 60% prima che venga attivata una richiesta di margine.
Se si rispettano questi tre criteri per una leva finanziaria razionale, a livello di attuazione possono essere utili i seguenti consigli: per le economie domestiche un'opzione di finanziamento del debito più interessante rispetto a un prestito di titoli da parte di una banca è quella di accendere un prestito su un immobile completamente o in gran parte privo di debiti, se esistente. Questo approccio presenta tre vantaggi: normalmente non è possibile effettuare una richiesta di margine (perché insolita nel finanziamento immobiliare privato), sono possibili anche interessi fissi a lungo termine (cosa che di solito non avviene con un prestito di titoli) e il tasso di interesse è probabilmente inferiore di circa un punto percentuale rispetto a un prestito di titoli. In queste circostanze, sarebbe probabilmente possibile un grado di leva finanziaria leggermente più elevato di quello raccomandato nel paragrafo precedente.
Conclusione
Empiricamente, la leva finanziaria funziona peggio per le imprese e le famiglie nel complesso di quanto la maggior parte di noi suppone. In media, la leva finanziaria ha un effetto negativo sul rendimento del capitale azionario corretto per il rischio (la combinazione rendimento-rischio) e spesso sul rendimento assoluto del capitale azionario. Pertanto, solo gli investitori che hanno un’elevata esperienza e un’elevata capacità di rischio dovrebbero tentare la leva finanziaria.
Calcolare correttamente l’effetto di rendimento statistico della leva finanziaria e confrontarlo metodicamente con investimenti senza leva finanziaria non è facile a causa dell’effetto richiesta di margine. L'effetto di rendimento delle richieste di margine o in generale delle misure coercitive da parte del creditore (riduzione del controllo per l'investitore) non è solo difficile da misurare storicamente, ma è anche difficile da modellare e quindi stimare in avanti per un singolo investitore, ad esempio in un foglio Excel.
Chiunque consideri la leva creditizia dovrebbe innanzitutto avere ben chiaro il problema dei differenziali negativi dei tassi di interesse e le sue conseguenze sulla propria asset allocation.
Il fatto che l'inflazione sia un sostenitore affidabile del mutuatario è una leggenda falsa ma impossibile. Questo dubbio argomento non dovrebbe avere un ruolo nel valutare se sfruttare o meno un investimento.
Per le famiglie che si assumono rischi e possiedono una proprietà in gran parte o completamente priva di debiti, un prestito a fronte di tale proprietà potrebbe essere un modo più intelligente per sfruttare (moderatamente) un investimento azionario rispetto a un tradizionale prestito di titoli.
Note finali
[1] “Leva” = leva finanziaria, “Leva finanziaria” = effetto leva.
[2] Modigliani, Franco/Merton Miller (1958): “Il costo del capitale, la finanza aziendale e la teoria degli investimenti”; In: Rivista economica americana; 48; 1958
[3] L'indice di Sharpe è definito come il rendimento in eccesso medio di un investimento nel periodo di osservazione rispetto al tasso di interesse privo di rischio diviso per la deviazione standard (il rischio) di questo rendimento in eccesso.
letteratura
(a) Articoli scientifici che dimostrano che lo sfruttamento degli investimenti azionari da parte degli investitori privati non ha un effetto positivo sistematico sui rendimenti azionari assoluti o ponderati per il rischio
Barbiere, Brad et al. (2022): “Sfruttare l’eccessiva fiducia”; 26 luglio 2022; Riferimento Internet Qui
Barber, Brad/Odean, Terrance (2000): “Il trading è pericoloso per la vostra ricchezza: la performance degli investimenti in azioni ordinarie dei singoli investitori”; In: Giornale di finanza; aprile 2000; 55; N. 2
Bhattacharya, Utpal et al. (2016): “Abuso degli ETF”; In: Revisione della finanza; 2016; 21; N. 3
Davydov, Denis/Jarkko Peltomäki (2022): “L’attenzione degli investitori e l’uso della leva finanziaria”; 3 ottobre 2022; SSRN; Riferimento Internet Qui
Frazzini, Andrea/Lasse Pedersen (2022): “Leva finanziaria incorporata”; In: La revisione degli studi sui prezzi degli asset; 2022; vol. 12
Heimer, Rawley/Alex Imas (2022): “Distorto dalla scelta: come i vincoli finanziari possono ridurre gli errori finanziari”; In: Rassegna di studi finanziari; 2022; 35; Numero 4
Pessina, Colby/Robert Whaley (2020): “ETP con leva e inversi: benedizione o maledizione?” 25 settembre 2020; SSRN; Riferimento Internet Qui
(b) Articoli scientifici che dimostrano che la leva finanziaria non ha un effetto positivo sistematico sui rendimenti degli azionisti o sul rendimento economico delle società
Adami, Roberta et al. (2015): “In che modo la struttura del capitale di un’impresa influisce sulla performance delle azioni?” In: Frontiere della finanza e dell'economia; 2015; 12; N. 1
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