{"id":2734,"date":"2019-04-05T00:00:46","date_gmt":"2019-04-04T22:00:46","guid":{"rendered":"https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/?p=2734"},"modified":"2025-09-05T13:26:15","modified_gmt":"2025-09-05T11:26:15","slug":"konzept-der-sachwertanlage","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/gerd-kommer.de\/blog\/konzept-der-sachwertanlage\/","title":{"rendered":"Das Konzept der „Sachwertanlage“: Fakten und Fantasien"},"content":{"rendered":"

Von Alexander Weis<\/a>\u00a0und\u00a0Gerd Kommer<\/a>\u00a0\u00a0<\/em><\/p>\n

Dieser Beitrag vom April 2019 wurde im Juli 2024 aktualisiert.<\/em><\/p>\n

Auf dem Gebiet des Investierens existieren viele allgemein akzeptierte Einsichten und Konzepte, die seit Jahrzehnten im Marketing der Finanzbranche und in den Medien und seit ein paar Jahren auch von Finfluencern wiederholt werden und trotzdem fragw\u00fcrdig oder regelrecht falsch sind. In diese Kategorie geh\u00f6rt der Begriff „Sachwertanlage“.<\/p>\n

Die Finanzbranche nutzt diesen konservativ und anschaulich anmutenden Begriff gerne, wenn sie die Absatzchancen f\u00fcr bestimmte Investments verbessern m\u00f6chte; besonders eifrig werden Immobilien und Gold und verpackte Finanzprodukte, die Immobilien oder Gold enthalten, mit der „Theorie“ von der Sachwertanlage vertrieblich unterst\u00fctzt. Auch im Zusammenhang mit der Vermarktung von Aktien wird h\u00e4ufig die „Sachwertanlage-Trommel“ ger\u00fchrt.<\/p>\n

Journalisten und Finfluencer verwenden den Begriff gerne, weil er irgendwie intelligent klingt.<\/p>\n

Im vorliegenden Beitrag werden wir zeigen, dass das Sachwertanlagenkonzept \u2013 so wie es gemeinhin interpretiert und verwendet wird \u2013 alles in allem den Erkenntnisweg zur rationalen, langfristig erfolgreichen Verm\u00f6gensbildung eher behindert als bef\u00f6rdert.<\/p>\n

Die nachfolgende Tabelle 1 fasst kurz zusammen, welche Typen von Verm\u00f6gensanlagen nach g\u00e4ngigem Verst\u00e4ndnis in die Kategorien Sachwertanlage und Nicht-Sachwertanlage fallen. F\u00fcr Nichtsachwertanlagen existiert im Deutschen kein einheitlicher, eindeutiger Begriff, gelegentlich begegnet man dem f\u00fcr sich genommen unklaren Terminus „Geldwerte“. Unsere Auflistung f\u00f6rdert unter anderem zu Tage, dass auch Verm\u00f6genswerte existieren, die sich keiner der beiden Kategorie eindeutig zuordnen lassen.<\/p>\n

Tabelle 1: Sachwertanlagen, Nicht-Sachwertanlagen und nicht eindeutig zuordnungsbare Anlagen bilden gemeinsam das investierbare Universum<\/strong><\/span><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Zur rechten Spalte in der Tabelle („Zuordnung unklar“):<\/p>\n

(a) Rohstoffinvestments werden in der Regel als Sachwertanlage („SWAs“) eingestuft. Das ist allenfalls halbrichtig oder sogar ganz falsch. Direkt in Rohstoffe kann man n\u00e4mlich f\u00fcr Verm\u00f6gensanlagezwecke gar nicht investieren. Rohstoffanlagen sind nur m\u00f6glich im Wege so genannter besicherter Rohstoff-Futures<\/em> \u2013 im englischen Fachjargon Collateralized-Commodity-Futures. Aus ihnen bestehen die Rohstoff-ETFs, die man als Privatanleger kaufen kann. Rohstoff-Futures sind Termingesch\u00e4fte<\/em> auf Rohstoffe, also Derivate und eben gerade keine Direktanlagen in Rohstoffen (zu Derivaten weiter unten). Direkanlagen hei\u00dfen zu Deutsch Kassamarktgesch\u00e4fte (englisch Spot Market). Bei Direktanlagen in Rohstoffe w\u00e4ren die Lager- und Versicherungskosten so hoch, dass sie jede denkbare Langfristrendite vollst\u00e4ndig auffressen w\u00fcrden.<\/p>\n

(b) Kryptow\u00e4hrung sind ganz offensichtlich keine „physischen“ Assets, auch keine Anspr\u00fcche auf physische Assets und demzufolge keine SWAs nach der konventionellen „SWA-Theorie“.<\/p>\n

(c) Derivate sind von „Underlyings“, d. h. von origin\u00e4ren Wertapapieren oder Assets „abgeleitete“ Wertpapiere. Beispiele sind Call- und Put-Optionen, Swaps oder Terminkontrakte (Futures). Eine Call-Option auf eine Aktie kann man bestenfalls als „bedingte SWA“ bezeichnen. Bei einer Put-Option auf eine Aktie w\u00fcrde selbst diese SWA-Begriffsaktrobatik nicht mehr funktionieren.<\/p>\n

SWAs, so die Advokaten des SWA-Theorie, besitzen mehrere fundamentale Vorteile gegen\u00fcber Nicht-Sachwertanlagen („Nicht-SWAs“). Knapp zusammengefasst sollen SWAs gegen\u00fcber Nicht-SWAs die folgenden Vorz\u00fcge haben:<\/p>\n

    \n
  1. Besserer Schutz vor Inflation und „staatlicher Geldwertmanipulation“ im Rahmen des „Papiergeldsystems“ („Fiat Money“ [„Fiat“ = lateinisch „es werde geschaffen“. Ein Fiat Money-System ist ein Geldsystem, in dem die Zentralbanken (der Staat) und die Gesch\u00e4ftsbanken Geld produzieren, also die H\u00f6he der umlaufenden Geldmenge bestimmen. Diesem System stehen andere Geldproduktionssysteme gegen\u00fcber, z. B. der klassische Goldstandard oder das sogen. Vollgeldsystem (zum Goldstandard siehe hier<\/u><\/a>). Es d\u00fcrfte keine \u00dcbertreibung sein, dass wohl \u00fcber 90% aller akademischen \u00d6konomen weltweit den Goldstandard und das Vollgeldsystem ablehnen. Die Wahrscheinlichkeit einer Wiedereinf\u00fchrung eines dieser beiden Systeme in einem gr\u00f6\u00dferen Land in der \u00fcberschaubaren Zukunft ist de facto Null. In der Schweiz wurde eine Wiedereinf\u00fchrung des Vollgeldsystems in einer Volksabstimmung im Juni 2018 mit einer 76%-Mehrheit abgelehnt.]);<\/li>\n
  2. Besserer Schutz vor staatlicher Enteignung;<\/li>\n
  3. Mehr Sicherheit bei einem Zusammenbruch des „Systems“, z. B. einer schweren, chaotischen Krise der Euro-Zone oder einem Staatskonkurs;<\/li>\n
  4. Bei SWAs k\u00f6nnen Steuererh\u00f6hungen oder erh\u00f6hte Kosten letztlich an Abnehmer\/Verbraucher weitergegeben werden;<\/li>\n
  5. Geringeres Wertschwankungsrisiko\/h\u00f6here Wertstabilit\u00e4t. „Wertspeicherfunktion“;<\/li>\n
  6. H\u00f6here Langfristrenditen als Nicht-SWAs.<\/li>\n<\/ol>\n

    Bevor wir diese sechs SWA-Pro-Argumente nacheinander betrachten, wollen wir festhalten, dass das SWA-Konzept in der wissenschaftlichen Finanz\u00f6konomie praktisch nicht existent ist. Das ist ein erstes Indiz daf\u00fcr, dass aus Investorensicht ein echter nutzbarer Gehalt des Konzeptes fehlt.<\/p>\n

    Ein zweites Indiz daf\u00fcr ist, dass das SWA-Konzept im angels\u00e4chsischen Raum so nicht existiert. Dort gibt es lediglich die \u00e4hnliche, aber weniger missverst\u00e4ndliche und weniger fehlertr\u00e4chtige Abgrenzung zwischen „Real Assets“ und „Financial Assets“. Real Assets \u00fcberschneiden sich zwar mit dem deutschen Begriff Sachwertanlage, weichen aber von diesem in enigen essenziellen Gesichtspunkten ab. Wir kommen hierauf weiter unten zu sprechen.<\/p>\n

     <\/p>\n

    Argument (1) \u2013 SWAs sch\u00fctzen besser vor Inflation als Nicht-SWAs<\/strong><\/span><\/h2>\n

    Inflationsschutz kann man auf zwei unterschiedliche Arten interpretieren. (a) Das Vorliegen einer langfristig positiven realen Rendite \u2013 also einer nominalen Rendite, die h\u00f6her ist als die Inflation. Im englischen Fachjargon spricht man hier von „Inflation Beating“. Mit anderen Worten: Das betreffende Investment erzeugt auf lange Sicht f\u00fcr seinen Besitzer einen Kaufkraftzuwachs. (b) Eine hohe Korrelation der kurzfristigen nominalen Rendite eines Investments mit der Inflation, also der Monatsrenditen, Quartalsrenditen oder Jahresrenditen). Im englischen Fachjargon spricht man hier von „Inflation Hedging“. Bei einer hohen Korrelation gilt. Wenn die Inflation steigt, steigt einigerma\u00dfen proportional dazu die nominale Rendite des Investments (umgekehrt, wenn die Inflation f\u00e4llt).<\/p>\n

    Zu (a): Nach allem was die empirische Finanz\u00f6konomie auf der Basis der Daten aus den letzten 100 Jahren hierzu sagen kann, besitzen alle<\/em> Asset-Klassen in Tabelle 1 vor Kosten und Steuern eine langfristige positive reale Rendite, also eine Langfristrendite oberhalb der Inflation. Ausnahmen von dieser einfachen Faktenfeststellung sind allenfalls einige spezifische Derivattypen sowie Kryptow\u00e4hrungen, bei denen man aufgrund ihrer historisch erst kurzen Existenz noch keine wirklich belastbare Aussage \u00fcber Langfristrenditen treffen kann. Generell gilt: Eine Asset-Klasse, die auf lange Sicht die Inflationsrate renditem\u00e4\u00dfig nicht wenigstens ein bisschen \u00fcbertrifft, w\u00fcrde sehr wenige Menschen interessieren und w\u00fcrde daher bald auf null oder einen kleinen Minimalbestand schrumpfen. Wenn jedoch alle Asset-Klassen auf lange Sicht eine positive Realrendite liefern, dann besteht in dieser Hinsicht kein grunds\u00e4tzlicher Unterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs und diese Unterscheidung ist hinf\u00e4llig.<\/p>\n

    Zu (b): In Bezug auf die kurz- und mittelfristige Korrelation eines Investments mit der Inflation, existiert \u00fcberhaupt keine Asset-Klasse, die wirklich zuverl\u00e4ssig vor Inflation sch\u00fctzt (die Inflation also kurzfristig zuverl\u00e4ssig ausgleicht). Die einzigen und auch nur partiellen Ausnahmen sind Rohstoffe (Rohstoff-Futures \u2013 siehe Erl\u00e4uterungen oben) und inflationsgesch\u00fctzte Anleihen mit einer Restlaufzeit von unter 18 Monaten \u2013 beides sind Nicht-SWAs. (Bis Anfang der Nuller-Jahre schienen Geldmarktanlagen (kurzfristige High-Quality-Anleihen, Geldmarktfonds und verzinsliche Bankguthaben) relativ zuverl\u00e4ssig hohe Korrelationen mit der Inflationsrate zu haben aber in den vergangenen 15+ Jahren war auch das nicht mehr der Fall.<\/p>\n

     <\/p>\n

    Argument (2) \u2013 SWAs bieten besseren Schutz vor staatlicher Enteignung als Nicht-SWAs<\/strong><\/span><\/h2>\n

    Wer sich ernsthaft und eingehend mit diesem Argument (Enteignungsrisiko) von seiner theoretisch-rechtlichen Seite und seiner historisch-empirischen Seite befasst, kann unseres Erachtens nur zu dem Schluss kommen, dass auch hier kein prinzipieller Unterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs existiert.<\/p>\n

    Die Eigentumsgarantie in Art. 14 des deutschen Grundgesetzes gilt nicht nur f\u00fcr physische „Sachen“ (die man lose mit bestimmten Sachwerten gleichsetzen k\u00f6nnte), sondern selbstverst\u00e4ndlich auch f\u00fcr Bargeld und privatrechtliche (schuldrechtliche) Anspr\u00fcche wie Anleihen, Kreditforderungen, Patente, offen Gehalts- und Rentenanspr\u00fcche und viele andere wirtschaftliche Anspr\u00fcche, z. B. die aus Derivaten.<\/p>\n

    Wen oder was der Staat auf der Basis rechtstaatlicher Regelungen oder unrechtstaatlicher Willk\u00fcr enteignen will, den oder das wird er enteignen. Sei es durch direkte Enteignung oder durch konfiskatorische Besteuerung. Er wird dabei keinen Unterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs machen \u2013 warum auch?<\/p>\n

    Historisch besonders auff\u00e4llig und h\u00e4ufig waren direkte oder indirekte staatliche Enteignungen bei den SWAs Immobilien und Gold. Man denke dabei an die jahrzehntelangen sogenannten Goldverbote<\/em> (Enteignungen von Goldbesitzern unterhalb des Marktkurses), die es in den meisten westlichen L\u00e4ndern im 20. Jahrhundert gegeben hat: In den USA, Australien, Kanada, Deutschland, \u00d6sterreich und in vielen anderen europ\u00e4ischen Staaten (in den sp\u00e4teren kommunistischen Staaten sowieso) \u2013 siehe das Stichwort „Goldverbot“ auf Wikipedia hier<\/u><\/a>; man denke an die eigentumszerst\u00f6renden Aktivit\u00e4ten insbesondere des deutschen Staates im 20. Jahrhunderts in Gestalt des 1. Weltkriegs, der Hyperinflation 1922\/23, des 2. Weltkriegs, der Immobilienenteignung in der DDR ab etwa 1950 und dem Lastenausgleichsgesetz von 1952 bis 1982 (Wikipedia-Eintrag hier<\/u><\/a>). Einem in der deutschen Immobilienbranche endlos oft wiederholter Mythos zufolge profitierten Immobilienbesitzer von der Hyperinflation ab 1922\/23 durch die vollst\u00e4ndige, vorteilhafte Entwertung ihrer Immobilienkreditschulden (soweit diese existierten). Diese Einsch\u00e4tzung ist \u00fcberwiegend falsch. Die Regierung der Weimarer Republik sorgte nach Ende der Hyperinflation schnell daf\u00fcr, dass die betreffenden Kreditschuldner oder vielmehr alle Wohnimmobilieneigent\u00fcmer f\u00fcr diesen kurzfristigen Vorteil „bezahlten“. Das geschah \u00fcber die Einf\u00fchrung der so genannten Hauszinssteuer<\/em>, die von 1924 bis 1943 erhoben wurde (siehe Wikipedia-Eintrag hier<\/u><\/a>).<\/p>\n

    In Bezug auf das Enteignungsrisiko ist alles in allem nirgendwo ein konsistenter Wirkungsunterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs ersichtlich, und noch weniger einer, den ein Anleger historisch im Vorhinein h\u00e4tte zuverl\u00e4ssig ausnutzen k\u00f6nnen.<\/p>\n

    Wenn man in dieser Hinsicht jedoch partout nach wenigstens marginal systematischen Unterschieden zwischen SWAs und Nicht-SWAs suchen will, dann d\u00fcrften Immobilien unter allen Anlageformen in Zeiten schwerster Staatskrisen (Krieg, B\u00fcrgerkrieg, Staatsbankrott, W\u00e4hrungskollaps, wirtschaftliche Depression oder Hyperinflation) einen strukturellen Nachteil vor anderen SWAs und Nicht-SWAs haben. Erstens ist mit Direktanlagen in Immobilien f\u00fcr normal verm\u00f6gende Privatanleger keine internationale Diversifikation durchf\u00fchrbar. Zweitens lassen sich Immobilien nicht ins Ausland transferieren. Drittens k\u00f6nnen besonders hochwertige und teure Immobilien ein weithin sichtbares Neidobjekt sein. Sie und das Einkommen aus ihnen lassen sich kaum oder gar nicht „verstecken“. Nicht zuf\u00e4llig fordern einige Politiker und Publizisten im linken Spektrum seit Jahren die Verstaatlichung von Wohnraum, nicht jedoch von Wertpapierdepots.<\/p>\n

    Hingegen ist bei Aktien, Anleihen und Cash-Guthaben globale Diversifikation geradezu kinderleicht. Auch ein Transfer des Lagerorts von Aktien, Anleihen und Cash ins Ausland ist grunds\u00e4tzlich unproblematisch (Konten oder Depots im Ausland).<\/p>\n

    Bei Gold entf\u00e4llt zwar der Gesichtspunkt der Diversifikation, aber eine Aufbewahrung im Ausland l\u00e4sst sich bei ihm ebenfalls einfach bewerkstelligen.<\/p>\n

    Generell ist die Verschaffung von Aktien, Anleihen, Barverm\u00f6gen und Gold (also mobile SWA und Nicht-SWA) ins Ausland als Ultima Ratio<\/em> bei Zusammenbruch oder schwerer Krise des Heimatstaates sowohl faktisch durchf\u00fchrbar als auch normalerweise legal, jedenfalls bis zu einem bestimmten Zeitpunkt vor dem Beginn einer schweren Krise. Es braucht nicht betont zu werden, dass solche Notwehrma\u00dfnahmen, insbesondere die Verlagerung von Verm\u00f6gen ins Ausland, in Zeiten der immer zahlreicheren zwischenstaatlichen Abkommen zum Automatischen Informationsaustausch (AIA) und der beinahe globalen Abschaffung des Bankgeheimnisses immer schwerer und in Bezug auf den Zugriff des Staates tendenziell wirkungsloser werden; ebenso, dass eine Nichtber\u00fccksichtigung der Ertr\u00e4ge aus diesem Auslandsverm\u00f6gen in der Steuererkl\u00e4rung in den meisten westlichen L\u00e4ndern normalerweise strafbar ist.<\/p>\n

    Sofern in Deutschland wieder eine Verm\u00f6genssteuer erhoben w\u00fcrde, wie das manche Parteien fordern, w\u00fcrde das selbstverst\u00e4ndlich sowohl SWAs und Nicht-SWAs betreffen und steuerrechtlich wohl unabh\u00e4ngig davon, ob sich das Verm\u00f6gen im Inland oder Ausland befindet.<\/p>\n

     <\/p>\n

    Argument (3) \u2013 SWAs bieten mehr Sicherheit bei einem Zusammenbruch des „Systems“, z. B. einer schweren, chaotischen Krise der Euro-Zone oder einem Staatskonkurs<\/strong><\/span><\/h2>\n

    Ein Staatskonkurs von Deutschland, \u00d6sterreich oder der Schweiz in der absehbaren Zukunft ist derzeit nach Einsch\u00e4tzung des Kapitalmarktes zwar \u00e4u\u00dferst unwahrscheinlich, doch selbst wenn man diese Sicht nicht teilt und einen Zusammenbruch des „Systems“ (Eurozone) in den n\u00e4chsten Jahren f\u00fcr m\u00f6glich oder wahrscheinlich h\u00e4lt, leuchtet nicht ein, warum man in den hier und jetzt zu treffenden Anlageentscheidungen einen systematischen Unterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs machen sollte. (DE und AT geh\u00f6ren aktuell zu den Staaten mit den weltweit besten Bonit\u00e4tsnoten und stehen notenm\u00e4\u00dfig auf einer Ebene mit der Schweiz, Norwegen, Australien und Kanada. F\u00fcr diejenigen Betrachter, die den Ratingagenturen nicht trauen, sei vermerkt, dass der internationale Kapitalmarkt der gleichen Meinung ist. Das kommt in den im Vergleich sehr niedrigen Marktrenditen, also Zinskosten aus der Sicht des Schuldners, f\u00fcr deutsche und \u00f6sterreichische Staatsanleihen aber auch an anderen Risikokennzahlen zum Ausdruck, wie z. B. den Kosten f\u00fcr Kreditausfallsversicherungen (Credit Default Swaps) auf die Anleihen dieser L\u00e4nder.)<\/p>\n

    Mit Blick auf einen Staatskonkurs ist es eher relevant in Assets zu investieren, die \u00f6konomisch au\u00dferhalb<\/em> des betreffenden Landes oder der betreffenden Region angesiedelt sind. Ex ante weniger ma\u00dfgeblich ist hingegen, ob es sich dabei um SWAs oder Nicht-SWAs handelt und in welchem Land (Deutschland oder anderswo) diese Assets verwahrt („deponiert“) sind, da die Finanzbeh\u00f6rden zumindest der L\u00e4nder Deutschland, \u00d6sterreich und Schweiz diesen Ort sowieso kennen werden.<\/p>\n

    Noch wichtiger: K\u00e4me es wirklich zu einem solchen Untergangsszenario, d\u00fcrfte f\u00fcr jeden auch nur halbwegs realistischen Betrachter des modernen Politikbetriebes garantiert sein, dass die Regierung f\u00fcr eine „gerechte“ Belastung aller<\/em> B\u00fcrger im Sinne des verfassungsrechtlichen Gleichheitsgrundsatzes (Art. 3 GG) und der Besteuerung nach der wirtschaftlichen Leistungsf\u00e4higkeit sorgen sowie Kapitalfluchtmotive und -potenzial „angemessen“ ber\u00fccksichtigen wird. Je wohlhabender ein Haushalt ist, desto h\u00f6her w\u00e4re selbstverst\u00e4ndlich seine Belastung in absoluten Geldwerten.<\/p>\n

    Wenn hingegen jemand glaubt, dass die spezifische Form<\/em> des Verm\u00f6gens eines Haushaltes (SWAs versus Nicht-SWAs) hierbei einen grunds\u00e4tzlichen Unterschied machen w\u00fcrde und man sich heute durch Konzentration auf SWAs einen sicheren Vorteil verschaffen k\u00f6nne, dann zeugt das unseres Erachtens von Naivit\u00e4t. Im 21. Jahrhundert kann sich kein westlicher Staat leisten, egal wie demokratisch oder autokratisch, egal wie kompetent oder inkompetent, nennenswert von dem politischen Grundgesetz, „es wird hier keine Krisengewinnler geben“ abzuweichen.<\/p>\n

    Im Zusammenhang mit Diskussionen um Systemkrise, Staatsbankrott und Hyperinflation poppt unweigerlich auch die Kritik an der sogenannten „keynesianischen Papiergeldwirtschaft“, an „schuldenfinanziertem Wirtschaftswachstum“ oder \u2013 allgemeiner \u2013 an der in manchen Industriel\u00e4ndern hohen Staatsverschuldung auf. Diese Kritik kommt von den Verfechtern des klassischen Goldstandards, der vollen Golddeckung einer W\u00e4hrung durch die Zentralbanken oder den Staat, (wie er im Prinzip bis in die 1920er-Jahre in den meisten westlichen L\u00e4ndern und mit Einschr\u00e4nkungen bis 1971 f\u00fcr den US-Dollar bestand). Sie stehen modernen „Papierw\u00e4hrungen“ (das sind heutzutage alle rund 180 offiziellen W\u00e4hrungen weltweit) skeptisch gegen\u00fcber und\/oder lehnen das seit den 70er Jahren weltweit universell genutzte Modell der Geldversorgung einer Volkswirtschaft, das sogenannte „Fiat Money“-System rundheraus ab. F\u00fcr die Anh\u00e4nger dieser \u00f6konomischen Denkrichtung sind Nicht-SWAs, insbesondere Bankguthaben und Staatsanleihen, nur „Papier“, aber eben keine „realen“ Werte.<\/p>\n

    In diesem Kontext wird h\u00e4ufig argumentiert, dass alle modernen W\u00e4hrungen wie z. B. der US-Dollar, der Schweizer Franken oder die norwegische Krone mit der Abschaffung des klassischen Goldstandards nach etwa 1920 \u00fcber 90% ihrer damaligen Kaufkraft verloren h\u00e4tten (USD 92%, CHF 79%, NOK 95%). Das mag rechnerisch stimmen, ist aber dennoch irrelevant, solange die Haushaltseinkommen real<\/em> (nach Inflation) langfristig zunehmen (also st\u00e4rker steigen als die Inflation) und solange Verm\u00f6gensanlagen positive Realrenditen aufweisen. Beides war in den letzten 100 Jahren f\u00fcr die allermeisten westlichen L\u00e4nder und f\u00fcr die Welt im Ganzen der Fall (siehe Tabelle 2 weiter unten). \u00dcberdies waren das reale volkswirtschaftliche Wachstum, d. h. die reale Zunahme der Haushaltseinkommen und die realen Renditen von Finanzkapital (Aktien, Anleihen) nach<\/em> Einf\u00fchrung des Papiergeldsystems h\u00f6her als davor.<\/p>\n

    Insgesamt vermischen sich in der Diskussion um die volkswirtschaftlichen Folgen des Fiat Money-Systems und der Nachhaltigkeit der globalen Staatsverschuldung weltanschauliche \u00dcberlegungen mit pragmatischen Investment-bezogenen Fragen im Hier und Jetzt. Auf diese weltanschaulichen Fragen k\u00f6nnen wir im Rahmen dieses kurzen Textes nicht eingehen. Wir k\u00f6nnen allerdings f\u00fcr die Zwecke der Unterscheidung zwischen SWAs und Nicht-SWAs feststellen, dass die spezifischen Konsequenzen einer weltanschaulichen Ablehnung des modernen Papiergeldsystems f\u00fcr eine konkrete<\/em> Anlagestrategie, die unweigerlich heute<\/em> f\u00fcr die kommenden Jahre und Jahrzehnte implementiert werden muss, keineswegs „glasklar“ sind.<\/p>\n

    Ein simples, einzelnes Beispiel: Gold, das „Lieblingsinvestment“ der Papiergeldgegner, hatte in Euro in den zehn Jahren bis Ende 2023 eine nominale Rendite von 5,6% p.a. gegen\u00fcber dem globalen Aktienmarkt von 11,6% p.a. (MSCI World Standard). Auch \u00fcber die letzten 20 oder 30 Jahre lagen Aktien per Ende 2023 vorne. Inflationsbereinigt notiert Gold heute (Ende 2023) immer noch knapp unter seinem H\u00f6chstpreis im Januar 1980 vor \u00fcber 40 Jahren. Mehrfach in den zur\u00fcckliegenden vier Jahrzehnten lag der inflationsbereinigte Goldpreis \u00fcber 50% unter diesem Peak. Mehr zu Gold als Investment siehe hier<\/u><\/a>.<\/p>\n

    Wer glaubt, dass der Staat einen drastischen Windfall-Profit<\/em> f\u00fcr Goldbesitzer zulie\u00dfe, der sich vielleicht dann erg\u00e4be, wenn der Goldstandard wieder k\u00e4me (so unwahrscheinlich das ist), der m\u00f6ge sich die oben bereits erw\u00e4hnte Geschichte der Goldverbote zu Gem\u00fcte f\u00fchren.<\/p>\n

    Doch wie dem auch sei: Wer sich vor einer wie auch immer unwahrscheinlichen Systemkrise in Deutschland oder der Eurozone sch\u00fctzen m\u00f6chte, der muss in Verm\u00f6genswerte \u2013 egal, ob SWAs oder Nicht-SWAs \u2013 investieren, die wirtschaftlich au\u00dferhalb dieser Regionen liegen, z. B. in ein global diversifiziertes Aktienportfolio, in Staats- und Unternehmensanleihen von Nicht-Eurozonenl\u00e4ndern oder ggf. in Gold und Rohstoffe. In Deutschland angesiedelte SWAs wie etwa deutsche Aktien oder deutsche Immobilien, zumal vermietete, d\u00fcrften in einem solchen Szenario relativ betrachtet den schlechtesten Schutz bieten.<\/p>\n

     <\/p>\n

    Argument (4) \u2013 SWAs erlauben ihren Besitzern, Steuererh\u00f6hungen oder gestiegene Kosten auf die Abnehmer (Verbraucher\/Kunden, Mieter) abzuw\u00e4lzen; bei Nicht-SWAs fehlt diese M\u00f6glichkeit<\/strong><\/span><\/h2>\n

    Mit diesem Pro-SWA-Argument haben wir uns schon in unserem k\u00fcrzlichen Blog-Beitrag „Cash-Flow-Kaskade“<\/a> befasst und werden daher die dortigen Ausf\u00fchrungen hier aus Platzgr\u00fcnden nicht wiederholen. Auf alle F\u00e4lle entpuppt sich dieses h\u00e4ufig postulierte, aber nie mit harter wissenschaftlicher Logik oder empirischen Zahlen belegte Argument, bei n\u00e4herer Betrachtung als blo\u00dfes Wunschdenken oder als Verwechslung von banalen steuerrechtlichen Verwaltungstechnik (z. B. die steuertechnische Weiterbelastung der staatlichen Umsatzsteuer auf Endkunden) mit wirklich relevanten \u00f6konomischen Fundamentals<\/em>. Fakt ist, ohne Steuern w\u00e4ren die Preise f\u00fcr G\u00fcter und Dienstleistungen niedriger, im Gegenzug die Nachfrage nach ihnen h\u00f6her und damit die betreffenden Unternehmensgewinne gr\u00f6\u00dfer. Soweit die behauptete Abw\u00e4lzung oder \u00dcberw\u00e4lzung technisch existiert, schm\u00e4lert sie dennoch die Ertr\u00e4ge von Unternehmen und Vermietern. „Echte \u00dcberw\u00e4lzung“ kann so etwas nur jemand nennen, der nicht gelernt hat, zwischen wirklichen \u00f6konomischen Effekten und formalistischer Oberfl\u00e4che zu unterscheiden.<\/p>\n

    Wenn es Siemens oder irgendeinem anderen Unternehmen aufgrund seiner starken Marktposition gelingt, erh\u00f6hte Kosten oder Steuern ganz oder teilweise auf seine Kunden abzuw\u00e4lzen (also einen Gewinnr\u00fcckgang zu verhindern), dann profitieren davon grunds\u00e4tzlich auch die Besitzer von Siemens-Anleihen (Nicht-SWAs), nicht nur die Besitzer von Siemens-Aktien (SWAs). Gelingt Siemens diese Abw\u00e4lzung nicht, ist der negative Effekt f\u00fcr die Anleihengl\u00e4ubiger geringer als f\u00fcr die Aktion\u00e4re.<\/p>\n

    F\u00fcr Gold als SWA kann man sowieso nicht davon sprechen, dass sein Eigent\u00fcmer erh\u00f6hte Sachkosten oder gestiegene Steuerbelastungen seiner Eigent\u00fcmer an Verbraucher weitergeben kann.<\/p>\n

     <\/p>\n

    Argument (5) \u2013 SWAs sind wert- und renditestabiler als Nicht-SWAs<\/strong><\/span><\/h2>\n

    Betrachtet man die statistische Realit\u00e4t w\u00e4hrend der vergangenen 120 Jahre in den gut 20 L\u00e4ndern, f\u00fcr die historische Daten hinreichender Qualit\u00e4t vorliegen, kann man nur zur folgenden Schlussfolgerung gelangen: SWAs wie Gold, Rohstoffe, Immobilien und Aktien weisen kurz, mittel- und langfristig deutlich h\u00f6here Wert- oder Renditeschwankungen (Volatilit\u00e4t) auf als Nicht-SWAs, wie Bankguthaben, Unternehmensanleihen und Staatsanleihen. \u00dcber diesen Sachverhalt besteht unter Fachleuten v\u00f6llige Einigkeit. Ein zahlenm\u00e4\u00dfiger Nachweis ist daher \u00fcberfl\u00fcssig. Lediglich in Bezug auf die Asset-Klasse Immobilien (Direktanlagen in Immobilien) h\u00e4lt sich in der Privatanleger-Community hartn\u00e4ckig die Fiktion eines geringen Wertschwankungsrisikos. Diese Fiktion h\u00e4ngt mit dem Denkfehler zusammen, dass ein Risiko, das nicht unmittelbar beobachtbar ist (Wertschwankungen von Immobilien bzw. des Eigenkapitalanteils in einer Immobilie) geringer sei als ein Risiko, das gut beobachtbar ist (Wertschwankungen bei Aktien). In diesem Blog-Beitrag<\/a> haben wir das Thema n\u00e4her untersucht.<\/p>\n

    Die langfristigen Renditen von Immobilien sind ohnehin niedriger als die von Aktien und nur unmerklich h\u00f6her als die langfristiger Staatsanleihen, wie wir weiter unten in Tabelle 2 dieses Artikels zeigen.<\/p>\n

     <\/p>\n

    Argument (6) \u2013 SWAs haben h\u00f6here Langfristrenditen als Nicht-SWAs<\/strong><\/span><\/h2>\n

    Tabelle 2 fasst die Langfristrenditen der wichtigsten SWAs und Nicht-SWAs zusammen. Aus ihr geht hervor, dass die SWAs Aktien und Immobilien \u00fcber langfristige Zeitfenster h\u00f6here Renditen erzeugen als die Nicht-SWAs Anleihen und Geldmarktanlagen. Dieser Renditevorteil h\u00e4ngt allerdings nicht mit der SWA-Eigenschaft von Aktien und Immobilien zusammen, sondern ist das banale Resultat ihres kurz-, mittel- und langfristig h\u00f6heren Verlust- und Wertschwankungsrisikos und bei Immobilien zus\u00e4tzlich ihrer Illiquidit\u00e4t. Die Sachwertanlagen Gold und Rohstoffe, obwohl sie ebenso stark schwanken wie Aktien und Immobilien, haben sogar die schlechtesten Langfristrenditen aller Haupt-Asset-Klassen und insbesondere schlechtere Langfristrenditen als die Nicht-SWAs Unternehmens- und Staatsanleihen.<\/p>\n

    Tabelle 2: Inflationsbereinigte Renditen der wichtigsten Asset-Klassen (SWAs und Nicht-SWAs) von 1900 bis 2017 (118 Jahre)<\/strong><\/span><\/p>\n

    \"\"<\/p>\n

    \u25ba Vor Kosten und Steuern. \u25ba Datenquellen: Aktien und Anleihen f\u00fcr 23 L\u00e4nder, Geldmarkt nur USA (One Month Treasury Bills): Dimson, Marsh, Staunton 2018; Wohnimmobilien: 11 L\u00e4nder, Dimson, Marsh, Staunton 2018, erg\u00e4nzt nach Kommer\/Schweizer 2018; Gold: World Gold Council; Rohstoffe: David S. Jacks. Rohstoffe umfassen die f\u00fcnf Hauptrohstoffgruppen Energie, Edelmetalle, Basismetalle, Mineralien u. Agrarrohstoffe.<\/span><\/p>\n

    Zum Schluss gehen wir noch kurz auf ein besonders kurioses Pro-SWA-Argument ein: Gelegentlich wird behauptet \u2013 dabei wei\u00df man nie, ob es ernst oder nur als Scherz gemeint ist \u2013, die M\u00f6glichkeit, Immobilien, Rohstoffe und Gold physisch anfassen zu k\u00f6nnen, repr\u00e4sentiere einen wirtschaftlichen oder rechtlichen Vorteil gegen\u00fcber „Papierwerten“ („Paper Assets“) wie Aktien, Anleihen oder Bankguthaben. Dieses Argument ist geradezu drollig naiv. Die Qualit\u00e4t (Sicherheit und Unbeschr\u00e4nktheit) von Eigentums- und Inhaberrechten an Verm\u00f6genswerten, gleichg\u00fcltig welcher Art, beruht auf dem geltenden Rechtsrahmen und zivilrechtlichem und \u00f6ffentlich-rechtlichem Schutz der Eigentumsposition oder Rechtsstellung. Dies gilt f\u00fcr SWAs und Nicht-SWAs nat\u00fcrlich gleicherma\u00dfen und h\u00e4ngt in keiner wichtigen Weise damit zusammen, dass gewisse Verm\u00f6genswerte haptisch anfassbar sind.<\/p>\n

    Eingangs erw\u00e4hnten wir die im angels\u00e4chsischen Raum verbreitete Unterscheidung zwischen Real Assets<\/em> und Nominal Assets<\/em>. Sie macht als investmentanalytisches Konzept weit mehr Sinn als das deutsche Sachwertanlage vs. Nicht-Sachwertanlage, weil sie weniger Fehler, Ambiguit\u00e4ten und Missverst\u00e4ndnisse enth\u00e4lt und weil sie auf einen wirklich relevanten Sachverhalt beruht.<\/p>\n

    Real Assets sind solche Investments, deren Gesamtrendite (Wertsteigerungen plus laufende Ertr\u00e4ge, soweit vorhanden) typischerweise nicht<\/em> vertraglich nach oben begrenzt ist, also z. B. Aktien, Immobilien, Edelmetalle, Rohstoffe, Kryptow\u00e4hrungen. Weil es bei ihnen keine vertragliche Renditebegrenzung nach oben gibt, ist es, jedenfalls grunds\u00e4tzlich m\u00f6glich, dass diese Assets von einer hohen unerwarteten Inflation renditem\u00e4\u00dfig nicht oder nur wenig gesch\u00e4digt werden.<\/p>\n

    Nominal Assets (auch manchmal Paper Assets genannt) sind Assets, deren Gesamtrenditen vertraglich nach oben begrenzt sind. Beispiele: Bankguthaben, Anleihen. Weil bei ihnen eine vertragliche Renditebegrenzung nach oben existiert, ist es, sehr wahrscheinlich, dass diese Assets von einer hohen unerwarteten Inflation renditem\u00e4\u00dfig gesch\u00e4digt werden.<\/p>\n

    Bei Derivaten h\u00e4ngt die Zuordnung zu Real versus Nominal vom speziellen Derivat, also vom Einzelfall ab.<\/p>\n

    Der Renditeeffekt von Wechselkursen wird im Rahmen der Abgrenzung Real Assets \u2013 Nominal Assets grunds\u00e4tzlich ignoriert.<\/p>\n

    Alles in allem ist das Abgrenzungskonzept Real Assets\/Nominal Assets dem von Sachwertanlagen\/Nichtsachwertanlagen deutlich \u00fcberlegen. Letzteres geh\u00f6rt in den gro\u00dfen Ascheeimer der Investmentirrt\u00fcmer und -denkfehler, was die Finanzbranche und die Medien in den deutschsprachigen L\u00e4ndern jedoch nicht davon abh\u00e4lt, es weiterhin zu vermarkten.<\/p>\n

     <\/p>\n

    Fazit<\/span><\/h2>\n