{"id":6537,"date":"2022-01-07T00:00:30","date_gmt":"2022-01-06T23:00:30","guid":{"rendered":"https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/?p=6537"},"modified":"2026-05-27T14:25:04","modified_gmt":"2026-05-27T12:25:04","slug":"offene-immobilienfonds","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/gerd-kommer.de\/blog\/offene-immobilienfonds\/","title":{"rendered":"Offene Immobilienfonds \u2013 Illusion und Wirklichkeit"},"content":{"rendered":"

Von Gerd Kommer<\/a> und\u00a0Felix Gro\u00dfmann<\/a>\u00a0\u00a0<\/em><\/p>\n

In Deutschland sind Offene Immobilienfonds seit \u00fcber 60 Jahren ein popul\u00e4res Anlageprodukt, weil sie den Anbietern zufolge „das begrenzte Risiko der Sachwertanlage Immobilie“ mit „soliden Langfristrenditen“ verbinden. In diesem Beitrag zeigen wir, dass Offene Immobilienfonds in Wirklichkeit, ganz gewiss kein „begrenztes Risiko“ haben und ihre Renditen eher unattraktiv sind. Zus\u00e4tzlich gehen wir der Frage nach, warum Offene Immobilienfonds, trotz ihrer wenig vorzeigbaren Renditen, bei deutschen Privatanlegern so beliebt sind.<\/p>\n

Offene Immobilienfonds (nachfolgend der K\u00fcrze halber „OIFs“) sind Investmentfonds, die an Privatanleger vermarktet werden und die die Anlegergelder in Immobilien investieren. Die Immobilien liegen zumeist in Deutschland oder in Westeuropa. \u00dcberwiegend handelt es sich um Gewerbeobjekte (B\u00fcros, Handel, Logistik, Hotels, Kliniken, Parkh\u00e4user), bei einigen wenigen OIFs auch um Wohnimmobilien. Das typische OIF-Immobilienportfolio ist nur gering nach Standorten, Mietern und Nutzungsarten diversifiziert. OIFs d\u00fcrfen bis zu 40% ihres Immobilienportfolios \u00fcber Fremdkapital (Kredite) finanzieren (30% dauerhaft plus 10% kurzfristig).<\/p>\n

In Deutschland existieren derzeit 31 OIFs, die Ende September 2021 zusammen erstaunliche 9% des Marktwertes aller in Deutschland vertriebenen gut 9.000 Publikumsfonds (einschlie\u00dflich ETFs) ausmachten. [1]<\/b><\/p>\n

Was sind aus Anlegersicht die Hauptalternativen zu OIFs?<\/p>\n

Oft werden in diesem Zusammenhang Direktanlagen in Einzelobjekte genannt. Vermutlich ist diese Vorstellung wirklichkeitsfremd. Eine Direktanlage macht den entsprechenden Privathaushalt zum Vermieter und Immobilienbewirtschafter \u2013 mit weitreichenden kompetenzm\u00e4\u00dfigen, zeitaufwandsm\u00e4\u00dfigen, steuerlichen und rechtlichen Konsequenzen. Der Unterschied zu einem „passiven“ OIF-Investment ist gro\u00df.<\/p>\n

Auch so genannte Geschlossene Immobilienfonds gelten in der Immobilienwelt als Alternative zu OIFs. Geschlossene Immobilienfonds waren in den vergangenen 30 Jahren in Summe ein Renditedesaster, das nur noch von dem bei Geschlossenen Schiffs-, Flugzeug- und Filmfonds \u00fcbertroffen wurde. Wir werden uns in einem k\u00fcnftigen Blog-Beitrag mit dem Anlegerfiasko Geschlossene Fonds auseinandersetzen.<\/p>\n

Eine echte und realistische Alternative zu OIFs sind Immobilien-Aktien-ETFs. Bei ihnen flie\u00dfen die Anlegermittel in die Aktien b\u00f6rsennotierter Immobilienfirmen, wie beispielsweise der Vonovia SE (D\u00fcsseldorf), dem gr\u00f6\u00dften Eigent\u00fcmer von Mietwohnungen in Europa.<\/p>\n

Aber auch normale, breit gestreute Aktien-ETFs enthalten Immobilien-Exposure, da die Immobilienbranche global rund 5% des b\u00f6rsennotierten Aktienmarktes ausmacht. Insofern ist jeder hinreichend diversifizierte, passive Aktienanleger automatisch auch ein Immobilieninvestor.<\/p>\n

Betrachten wir nun die historischen Daten zu Rendite und Risiko von OIFs im Vergleich zu zwei relevanten Alternativen. Die folgende Tabelle enth\u00e4lt hierzu Zahlen f\u00fcr die zur\u00fcckliegenden 25 Jahre. Wir konzentrieren uns auf die drei gr\u00f6\u00dften OIFs mit europaweiten Immobilienportfolios. Das Anlagevolumen der drei Fonds betr\u00e4gt je Fonds zwischen 14 und 18 Milliarden Euro. Damit geh\u00f6ren Sie zu den gr\u00f6\u00dften Publikumsfonds in Deutschland.<\/p>\n

Tabelle: Vergleich von Rendite und Risiko der drei gr\u00f6\u00dften europaweit investierenden Offenen Immobilienfonds mit zwei ETF-Alternativen (nominale Renditen in Euro)<\/strong><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\u25ba Datenquellen: Comdirect, fondsprofessionell.de, MSCI. \u25ba Renditen einschlie\u00dflich Aussch\u00fcttungen. \u25ba Die verf\u00fcgbaren Renditedaten f\u00fcr den iShares European Property Yield ETF reichen lediglich bis 08\/2004 zur\u00fcck. \u25ba Bei den drei Offenen Immobilienfonds wurde jeweils am Anfang der Periode der heute g\u00fcltige Ausgabeaufschlag in Abzug gebracht. Dieser wirkt sich vor allem bei kurzen Anlageperioden, z. B. ein Jahr oder f\u00fcnf Jahre merklich auf die Rendite aus. \u25ba Beim MSCI World Index wurden laufende Kosten ber\u00fccksichtigt, wie sie f\u00fcr ETFs\/Indexfonds im hier gezeigten Zeitraum markt\u00fcblich waren (in fr\u00fcheren Jahren h\u00f6here Kosten, in sp\u00e4teren Jahren niedrigere, entsprechend der tats\u00e4chlichen Marktentwicklung). \u25ba Volatilit\u00e4t = annualisierte Standardabweichung der Monatsrenditen. Bei den drei OIFs ist diese Zahl aus den weiter unten genannten Gr\u00fcnden nicht ernst zu nehmen. \u25ba Maximaler Drawdown = Maximaler kumulativer Verlust im Betrachtungszeitraum. Bei den drei OIFs ist diese Zahl aus den weiter unten genannten Gr\u00fcnden nicht ernst zu nehmen. \u25ba Steuern nirgendwo ber\u00fccksichtigt.<\/span><\/p>\n

Was l\u00e4sst sich aus der Tabelle herauslesen?<\/p>\n

Im Vergleich zum Immobilienaktien-ETF und dem allgemeinen Aktien-ETF haben die drei OIFs in den vergangenen 25 Jahren grottenschlecht rentiert. H\u00e4tte man vor 25 Jahren einen Euro in den hausinvest<\/em>-OIF angelegt, w\u00e4re dieser Euro bis heute nominal auf bescheidene 2,29 Euro angewachsen. Das gleiche Anfangsinvestment im globalen Aktien-ETF h\u00e4tte einen Endwert von 7,48 Euro produziert \u2013 das 3,3-fache des OIF-Wertes (alle Zahlen exklusive Steuern).<\/p>\n

Dass die OIF-Schlechtleistung wenig mit Immobilien als Sektor zu tun hat, sondern allein dem spezifischen Finanzprodukt OIF geschuldet ist, zeigen die k\u00fcrzeren Renditevergleiche mit dem Immobilien-ETF \u00fcber die drei Zeitr\u00e4ume 1 Jahr, 10 Jahre, 17,4 Jahre. (Notabene: \u00dcber den in der Tabelle nicht gezeigten Zeitraum „20 Jahre“ schlug der globale Immobilienaktiensektor den allgemeinen Aktienmarkt in Gestalt des MSCI World Index.)<\/p>\n

W\u00fcrde man statt der drei gr\u00f6\u00dften OIFs alle<\/em> heute existierenden 31 deutschen OIFs auswerten, resultierten \u00fcber die vergangenen zweieinhalb Jahrzehnte fast identische Renditezahlen wie f\u00fcr den Mittelwert der drei einzelnen OIFs in unserer Tabelle. Dabei ist allerdings das wichtige Faktum zu bedenken, dass die verf\u00fcgbaren historischen Langfristrenditen f\u00fcr den OIF-Fondssektor eine drastische Verzerrung nach oben enthalten. Die ergibt sich aus dem so genannten Survivorship Bias,<\/em> der „Verzerrung zu Gunsten der \u00dcberlebenden“. Ohne diesen „Fehler“ in den verf\u00fcgbaren Datenbanken w\u00e4re die OIF-Sektor-Rendite \u00fcber die letzten 15+ Jahren weit niedriger. Das Datenproblem besteht darin, dass die heute existierenden 31 OIFs die Schlechtrenditen von den knapp 20 zwischen 2004 und 2017 de facto „pleitegegangenen“ OIFs nicht mit einschlie\u00dfen. Auf den Hintergrund dieser historischen OIF-Abst\u00fcrze gehen wir weiter unten n\u00e4her ein. Die Renditen der Fonds auf dem „OIF-Friedhof“ sind jedoch nicht mehr \u00f6ffentlich zug\u00e4nglich.<\/p>\n

Wenn ein Investment A merklich schlechtere Langfristrenditen als ein Investment B hat, dann stellt sich naturgem\u00e4\u00df die Frage nach den jeweiligen Risikograden. W\u00e4re A deutlich risiko\u00e4rmer, k\u00f6nnte sein Renditer\u00fcckstand eventuell dadurch gerechtfertigt sein. Auf den ersten Blick sieht es so aus, als ob genau das bei den drei OIFs der Fall war. Den beiden Risikokennzahlen in der Tabelle zufolge sind die drei OIFs nicht nur weit, weit risiko\u00e4rmer als der Immobilienaktienfonds und der allgemeine Aktienfonds, sie sind sogar ann\u00e4hernd risikofrei. Kann das sein?<\/p>\n

Es kann nicht sein. Die ausgewiesenen Risikokennzahlen f\u00fcr die drei OIFs sind das sprichw\u00f6rtliche Papier nicht wert, auf dem sie gedruckt wurden. Sie sind das Ergebnis einer strukturell defizit\u00e4ren Risikomessmethode in Gestalt von Renditegl\u00e4ttung (Return Smoothing). Diese Messmethode wird trotz ihrer offenkundigen M\u00e4ngel von der Aufsichtsbeh\u00f6rde (BaFin) toleriert.<\/p>\n

Da die Immobilien in einem OIF keine b\u00f6rsennotierten Anlagen mit einem b\u00f6rsent\u00e4glichen offiziellen, objektiven Marktkurs sind, der OIF-Fondsmanager gleichwohl am Ende jedes Werktags einen tagesaktuellen Wert des Portfolios (und damit jeder einzelnen Immobilie im Portfolio) publizieren muss, verwendet er hilfsweise Gutachterbewertungen. Gutachterbewertungen sind aber keine Marktpreise, die aus echten K\u00e4ufen\/Verk\u00e4ufen resultieren, wie das bei Aktien- oder Anleihenfonds der Fall ist. Gutachterbewertungen sind einfach nur sehr ungef\u00e4hre Sch\u00e4tzungen, die von Sch\u00e4tzung zu Sch\u00e4tzung kaum schwanken und \u2013 wie alle Immobilienpreissch\u00e4tzungen \u2013 h\u00e4ufig falsch sind. Im Kontext der Beurteilung des tats\u00e4chlichen<\/em> Risikos, das ein OIF-Anleger tr\u00e4gt, kann man diese Vorgehensweise (grobe Sch\u00e4tzungen, statt echte Marktpreise) „Defizit Nr. 1“ nennen. Doch damit nicht genug. Die Gutachten werden nur alle drei Monate aktualisiert. F\u00fcr den Wert eines einzelnen Objekts gibt es somit nur vier grunds\u00e4tzlich unterschiedliche Datenpunkte im Jahr, gegen\u00fcber rund 250 unterschiedlichen Datenpunkten f\u00fcr jede Aktie in einem ETF (die Schlusskurse an jedem der rund 250 Werktage im Jahr). Aus den vier echten Datenpunkten generiert der OIF indessen 250 Pseudodatenpunkte, da er ja am Abend jedes Werktages einen „neuen“ Kurs ver\u00f6ffentlichen muss. Hier haben wir somit Defizit Nr. 2. Und zu guter Letzt werden die Gutachter auch noch vom OIF bezahlt. Was das in Sachen Interessenkonfliktfreiheit und Objektivit\u00e4t f\u00fcr diese Gutachten bedeutet, brauchen wir vermutlich nicht n\u00e4her auszuf\u00fchren \u2013 Defizit Nr.\u00a03. Der ganze Prozess ist strukturell kaputt.<\/p>\n

Die folgende Abbildung zeigt f\u00fcr den 36-Monatszeitraum von 1.1.2019 bis 31.12.2021, wozu diese drei Defizite in der Realit\u00e4t f\u00fchren. Diese 36 Monate schlie\u00dfen die starke Aktienmarktkrise aufgrund von Corona im ersten Halbjahr 2020 mit ein.<\/p>\n

Abbildung: Indexierte Kursentwicklung des ETFs iShares European Property Yield<\/em> und des OIFs Deka-Immobilien Europa<\/em> vom 1.1.2019 bis 31.12.2021 (36 Monate)<\/strong><\/p>\n

\"\"<\/p>\n

\u25ba Datenquelle: Comdirect Informer. \u25ba Die gezeigte Kursentwicklung schlie\u00dft etwaige Aussch\u00fcttungen mit ein. \u25ba Ausgabeaufschlag von 5,3% beim OIF ber\u00fccksichtigt. Daraus resultiert der Knick nach unten am Beginn der blauen Kurve.<\/span><\/p>\n

Bei der Interpretation der Abbildung ist zu ber\u00fccksichtigen, dass die zugrunde liegende wirtschaftliche Realit\u00e4t f\u00fcr die Wertentwicklung der beiden Fonds nahezu identisch ist: In beiden F\u00e4llen handelt es sich um ein gestreutes Investment in europ\u00e4ische Gewerbeimmobilien. Die einzigen wirklich relevanten Unterschiede bestehen darin, dass das Immobilienportfolio im ETF breiter diversifiziert ist (was risikosenkend wirkt) und dass die Investments im ETF geringf\u00fcgig st\u00e4rker „kreditgehebelt“ sind (was risikoerh\u00f6hend wirkt). [2]<\/strong> Beides zusammen kann aber niemals den exorbitanten Volatilit\u00e4tsunterschied verursachen, der in der Abbildung visuell zum Ausdruck kommt und in der Tabelle quantifiziert wird. Was ihn tats\u00e4chlich verursacht, ist der oben beschriebene mangelhafte Mechanismus, mit dem in einem OIF die 250 individuellen Datenpunkte (die Tagesschlusskurse) pro Jahr erzeugt werden, die der fast v\u00f6llig geraden blauen Kurve in der Abbildung zugrunde liegen.<\/p>\n

Jetzt k\u00f6nnte ein OIF-Anleger einwenden, „das interessiert mich nicht, solange ich meine Anteile jeden Tag zu den (offensichtlich gegl\u00e4tteten) Anteilskursen zur\u00fcckgeben kann“. [3]<\/strong> Dieser Einwand steht auf wackeligen Beinen. In einer schweren Marktkrise wird die R\u00fcckgabe zum „ausgewiesenen Marktkurs“ mit einiger Wahrscheinlichkeit nur noch eingeschr\u00e4nkt oder gar nicht mehr m\u00f6glich sein. Genau dann w\u00e4re die R\u00fcckgabem\u00f6glichkeit zum ausgewiesenen, scheinstabilen Kurs aber am wichtigsten.<\/p>\n

Ein Beleg daf\u00fcr ereignete sich vor noch gar nicht langer Zeit, n\u00e4mlich bei einzelnen OIFs ab 2004 und bei noch zahlreicheren ab Beginn der Gro\u00dfen Finanzkrise Anfang 2008. Die seit 2004 insgesamt stagnierenden oder fallenden Gewerbemietertr\u00e4ge und die globale Immobilienkrise ab 2008 f\u00fchrten zum schlussendlichen „Tod“ von etwa der H\u00e4lfte der damals gut 40 OIFs in Deutschland. Diese Fonds wurden nach zum Teil mehrj\u00e4hrigem Siechtum zwischen 2009 und 2018 abgewickelt, h\u00e4ufig mit zweistelligen Verlusten f\u00fcr die Anleger. Andere, nicht liquidierte OIFs waren \u00fcber Jahre hinweg „geschlossen“, sprich erlaubten keine oder nur limitierte Anteilsr\u00fcckgaben, bevor sie wieder „\u00f6ffneten“. Wer als Anteilseigner w\u00e4hrend der „Einfrierung“ trotzdem an sein Geld wollte, war gezwungen, seine Anteile m\u00fchselig auf dem ungeregelten, grauen Sekund\u00e4rmarkt mit oftmals dramatischen Abschl\u00e4gen zu ver\u00e4u\u00dfern. F\u00fcr einige Fonds beliefen sich diese Discounts zeitweilig auf \u00fcber 80%.<\/p>\n

Wenn es um echten Verbraucherschutz in der Finanzbranche geht, liegt der deutsche Staat seit Jahrzehnten im Wachkoma. Doch das OIF Desaster ab 2008 war so heftig, dass Berlin kurz aus dem Koma erwachte. Im Ergebnis kam es 2013 zu einem aufsichtsrechtlichem OIF-Mini-Ref\u00f6rmchen. Seitdem kann ein OIF-Anteil in den ersten 24 Monaten nach dem Kauf nicht zur\u00fcckgegeben werden und danach nur mit einer K\u00fcndigungsfrist von 12 Monaten.<\/p>\n

Das Ref\u00f6rmchen heilte den Gendefekt von OIF allerdings nicht wirklich. Er besteht darin, dass OIFs ihren Privatanlegern gegen\u00fcber unredlich vorgeben, eine illiquide Asset-Klasse \u2013 Immobiliendirektinvestments \u2013 in ein quasi-t\u00e4glich verf\u00fcgbares hochliquides Investment zu transformieren. Es erscheint nicht allzu weit hergeholt, das als Rosst\u00e4uscherei zu betrachten.<\/p>\n

Das Illusionstheater wird also seit 2013 fortgesetzt. OIFs publizieren jeden Abend Kurse, die die Fiktion von Kursstabilit\u00e4t und niedrigem Risiko suggerieren.<\/p>\n

Auf der Basis dieser Scheinstabilit\u00e4t werden OIFs von vielen Privatanlegern und zahlreichen Wirtschaftsjournalisten seit Beginn der „Nullzinszeit“ um 2015 sogar als Ersatz f\u00fcr Sparb\u00fccher, Tagesgelder und Geldmarktfondsanlagen betrachtet, mithin als Substitut f\u00fcr Anlagen, die tats\u00e4chlich hoch liquide sind, die tats\u00e4chlich fast nicht im Wert schwanken und die tats\u00e4chlich kaum Ausfallsrisiko aufweisen (bei Bankeinlagen jedenfalls innerhalb der staatlichen Einlagensicherung von 100.000 Euro pro Bank-Kunde-Kombination).<\/p>\n

In den beiden modernsten Kapitalm\u00e4rkten der Welt \u2013 USA und Gro\u00dfbritannien \u2013 gibt es die OIF-Rosst\u00e4uscherei nicht. Dort sind OIFs aus den hier dargelegten Gr\u00fcnden f\u00fcr den Vertrieb an Privatanleger nicht zugelassen. Wen die hier pr\u00e4sentierte Sachlogik und die gezeigten historischen Daten nicht \u00fcberzeugen, dem sollte zumindest das OIF-Verbot in den USA und Gro\u00dfbritannien zu denken geben.<\/p>\n

 <\/p>\n

Fazit<\/strong><\/span><\/h2>\n

Offene Immobilienfonds liefern konsistent k\u00fcmmerliche Renditen. Sie vermarkten ihre an\u00e4mischen Ertr\u00e4ge an ein gutgl\u00e4ubiges Publikum \u00fcber die Illusion eines angeblich fast schwankungsfreien „Sachwertinvestments“ mit t\u00e4glicher Preisfeststellung. OIFs sind damit \u2013 wie wir hier gezeigt haben \u2013 „risikounehrliche“ Finanzprodukte. In der n\u00e4chsten schweren Immobilienmarktkrise wird die OIF-Risikoillusion mit einer gewissen Wahrscheinlichkeit wieder von der Realit\u00e4t gekillt werden. Solche Krisen geschehen im langfristigen Schnitt alle 15 bis 25 Jahre.<\/p>\n

 <\/p>\n

Endnoten<\/strong><\/span><\/h2>\n

[1] <\/strong>„Publikumsfonds“ sind Investmentfonds, die an Privatanleger („Konsumenten“) vertrieben werden. Viele andere Fondstypen d\u00fcrfen nur an professionelle oder institutionelle Anleger vermarket werden.<\/p>\n

[2] <\/strong>Eine Immobilienaktiengesellschaft wie die weiter oben erw\u00e4hnte Vonovia SE hat typischerweise zwischen 20% und 50% Fremdkapital in der Bilanz.<\/p>\n

[3] <\/strong>OIFs sind Fonds im konventionellen („klassischen“) Fondsformat. Die Ver\u00e4u\u00dferung eines Anteils erfolgt bei diesen \u00fcber die R\u00fcckgabe an die Fondsgesellschaft, nicht \u00fcber einen Verkauf an der B\u00f6rse wie bei einem ETF oder einer Aktie.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Offene Immobilienfonds gelten als Anlage mit soliden Ertr\u00e4gen und wenig Risiko. Doch der Schein tr\u00fcgt. Wir zeigen warum.<\/p>\n","protected":false},"author":2,"featured_media":6536,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[4],"tags":[61],"class_list":["post-6537","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-immobilien","tag-fonds"],"yoast_head":"\nOffene Immobilienfonds \u2013 Illusion und Wirklichkeit<\/title>\n<meta name=\"description\" content=\"In diesem Beitrag zeigen wir warum offene Immobilienfonds als Anlage mit soliden Ertr\u00e4gen und wenig Risiko gelten.\" \/>\n<meta name=\"robots\" content=\"index, follow, max-snippet:-1, max-image-preview:large, max-video-preview:-1\" \/>\n<link rel=\"canonical\" href=\"https:\/\/gerd-kommer.de\/blog\/offene-immobilienfonds\/\" \/>\n<meta property=\"og:locale\" content=\"de_DE\" \/>\n<meta property=\"og:type\" content=\"article\" \/>\n<meta property=\"og:title\" content=\"Offene Immobilienfonds 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