{"id":5101,"date":"2020-12-11T00:00:30","date_gmt":"2020-12-10T23:00:30","guid":{"rendered":"https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/?p=5101"},"modified":"2025-12-22T10:47:27","modified_gmt":"2025-12-22T09:47:27","slug":"wertpapierleihe-bei-etfs","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/gerd-kommer.de\/blog\/wertpapierleihe-bei-etfs\/","title":{"rendered":"Wertpapierleihe bei ETFs \u2013 ist sie gef\u00e4hrlich?"},"content":{"rendered":"

Von Gerd Kommer<\/a>\u00a0und Felix Gro\u00dfmann<\/a>\u00a0\u00a0<\/em><\/p>\n

Dieser Blog-Beitrag wurde im Dezember 2025 aktualisiert.<\/em><\/p>\n

Das Thema Wertpapierleihe („WPL“) poppt mit sch\u00f6ner Regelm\u00e4\u00dfigkeit in den Finanzmedien und in Finanz-Blogs im Zusammenhang mit angeblichen Strukturrisiken von ETFs auf. Weil die Aussagen zu Wertpapierleihe in diesen Ver\u00f6ffentlichungen h\u00e4ufig oberfl\u00e4chlich sind und manchmal geradezu haarstr\u00e4ubende Fehler enthalten, unterziehen wir den Sachverhalt Wertpapierleihe bei ETFs<\/i> in diesem Beitrag einer faktenorientierten Betrachtung.<\/p>\n

Wir adressieren die folgenden Fragen und Sachverhalte:<\/p>\n

(1) Was ist Wertpapierleihe? Wie funktioniert sie?<\/p>\n

(2) Wer praktiziert Wertpapierleihe?<\/p>\n

(3) Warum wird Wertpapierleihe gemacht?<\/p>\n

(4) Die Risiken und der Nutzen von Wertpapierleihe<\/p>\n

(5) Die Historie von Wertpapierleihe<\/p>\n

(6) Warum hat Wertpapierleihe bei manchen Anlegern einen schlechten Ruf?<\/p>\n

(7) Die Regulierung von Wertpapierleihe<\/p>\n

(8) Wie hoch ist der Anteil von WPL-ETFs?<\/p>\n

(9) Sollte man ETFs, die Wertpapierleihe betreiben, eher vermeiden?<\/p>\n

 <\/p>\n

(1) Was ist Wertpapierleihe? Wie funktioniert sie?<\/b><\/span><\/h2>\n

Wertpapierleihe ist eine zwischen institutionellen Investoren seit Jahrzehnten weltweit verbreitete Praxis. Sie ist aufsichtsrechtlich eng reguliert, stellt einen hochgradig standardisierten Prozess dar und leistet einen vielfach \u00fcbersehenen „stillen Beitrag“ zum Funktionieren der internationalen Wertpapierm\u00e4rkte.\u00a0<\/span><\/p>\n

Wertpapierleihe l\u00e4uft typischerweise folgenderma\u00dfen ab: Der Eigent\u00fcmer eines Wertpapiers (z.\u00a0B. ein aktiv gemanagter Investmentfonds, ein ETF oder ein Sovereign Wealth-Fonds, wie der norwegische \u00d6lfonds) verleiht ein Wertpapier (eine Aktie oder eine Anleihe) f\u00fcr eine begrenzte Dauer an einen Leihnehmer. Der Leihnehmer ist ein anderer institutioneller Investor, z B. ein Hedge-Fonds. Der Leihnehmer zahlt dem Leihgeber (dem ETF) am Ende der Leihperiode eine Leihgeb\u00fchr, z. B. 0,1% des Wertes der Leihsache per annum (ein 365stel von 0,1% pro Tag). \u00dcblicherweise betr\u00e4gt die Leihperiode nur wenige Tage. W\u00e4hrend der Leihperiode stellt der Leihnehmer dem Leihgeber Sicherheiten zur Verf\u00fcgung, z. B. Cash (Barmittel) oder hochliquide Wertpapiere wie Anleihen oder Aktien.<\/p>\n

Der Wert der Sicherheiten muss in der EU bei Investmentfonds f\u00fcr Privatanleger („UCITS-Fonds“), also auch bei ETFs h\u00f6her als der Wert der Leihsache sein. Bei sicheren Staatsanleihen sind dies beispielsweise 102% oder 108% bei Aktien. Eine \u00dcbersicherung ist mithin rechtlich vorgeschrieben. Sowohl der Wert der Leihsache als auch der Wert der Sicherheiten werden automatisch einmal t\u00e4glich neu gepr\u00fcft. Sollte die Besicherungsquote (der „Loan to Value“) am Tagesende unter die o. g. Mindestquote fallen, muss der Leihnehmer am Beginn des n\u00e4chsten Tags nachbesichern, sprich die Sicherheiten betraglich aufstocken oder einen Teil der Leihsache zur\u00fcckgeben. <\/p>\n

Wenn die Sicherheiten weniger volatil als die Leihsache sind, was wohl oft der Fall ist, erh\u00f6ht sich bei negativen Markttrends (die ja „generell“ f\u00fcr den ETF-Anleger nachteilig sind) innerhalb eines Tages das Ausma\u00df der \u00dcbersicherung. Das m\u00fcsste vom ETF-Anleger als positiv angesehen werden.<\/p>\n

Die WPL-Geb\u00fchren eines bestimmten Wertpapiers (die WPL-Einnahmen aus der Sicht eines ETFs, der WPL praktiziert) sind tendenziell umso h\u00f6her, je illiquider das verliehene Wertpapier ist, je weniger h\u00e4ufig es getradet wird und je mehr Leerverk\u00e4ufe (Short-Selling) allgemein f\u00fcr das Wertpapier stattfinden. Short-Selling ist auf Leihnehmerseite der Hauptgrund f\u00fcr WPL. Mehr zu Short-Selling weiter unten in Ziffer 3.<\/p>\n

Der Leihgeber ist somit doppelt abgesichert. Erstens, haftet der Leihnehmer direkt mit seinem gesamten Verm\u00f6gen f\u00fcr die R\u00fcckgabe der Leihsache und zweitens hat der Leihgeber unmittelbaren Zugriff auf die Sicherheiten, die mit hoher Wahrscheinlichkeit jederzeit gleich viel oder mehr wert sind als die Leihsache. <\/p>\n

Zus\u00e4tzlich regelt das sogenannte Securities Lending Authorisation Agreement, also die Vereinbarung mit dem Institut, das operativ die Wertpapierleihe z. B. f\u00fcr den Fonds umsetzt, im Normalfall, dass dieses ebenfalls haftet f\u00fcr den Fall, dass der Leiher ausf\u00e4llt und gleichzeitig der Wert der hinterlegten Papiere nicht ausreicht. Somit muss in diesem Fall eine gleichzeitige Insolvenz des Leihers und Instituts gepaart mit einer durch Marktbewegungen ausgel\u00f6sten Unterbesicherung auftreten. <\/p>\n

Es existieren eine Vielzahl weiterer aufsichtsrechtlich vorgeschriebener prozessualer und logistischer Sicherheitsmerkmale, auf die wir hier aus Platzgr\u00fcnden nicht im Detail eingehen k\u00f6nnen, z. B. welche Arten von Wertpapieren als Sicherheit zul\u00e4ssig sind, wie hoch der Anteil der verliehenen Wertpapiere zu einem gegebenen Zeitpunkt maximal sein darf oder wer \u00fcberhaupt als Konto- oder Depotstelle, bei der die Sicherheiten deponiert sind, agieren darf.<\/p>\n

Sollte es w\u00e4hrend der Leihperiode bei dem verliehenen Wertpapier zu Dividenden- oder Zinszahlungen kommen, flie\u00dfen Ausgleichszahlungen in \u00f6konomisch gleichem Wert an den Leihgeber (den ETF). An wen etwaige laufende Ertr\u00e4ge (Zinsen, Dividenden) aus den Sicherheiten, die der Leihnehmer stellt, flie\u00dfen, wird einzelfallabh\u00e4ngig vereinbart.<\/p>\n

Etwaige Stimmrechte \u2013 sofern es w\u00e4hrend der Leihperiode bei einer Aktie zu einer Aktion\u00e4rsversammlung kommt \u2013 darf normalerweise derjenige aus\u00fcben, der in diesem Moment der Besitzer, also der Inhaber der Aktie ist. Das ist logischerweise nicht der Leihgeber, es ist aber in den meisten F\u00e4llen auch nicht der Leihnehmer, sondern eine weitere, dritte Partei. Die Details hierzu werden in Ziffer 6 weiter unten erl\u00e4utert.<\/p>\n

 <\/p>\n

(2) Wer praktiziert Wertpapierleihe?<\/b><\/span><\/h2>\n

Die kurze Antwort auf diese Frage ist: „Alle“, soll hei\u00dfen, dass grunds\u00e4tzlich alle Arten institutioneller Anleger WPL praktizieren: Aktiv gemanagte Investmentfonds, ETFs, Hedge-Fonds, staatliche Pensionsfonds (das gr\u00f6\u00dfte Fonds-Segment weltweit \u00fcberhaupt), Sovereign Wealth-Fonds, andere Typen institutioneller Fonds, Banken, Versicherungen \u2013 einfach alle. Mit anderen Worten, die Teilnehmer am WPL-Markt sind die gr\u00f6\u00dften und professionellsten Finanzinvestoren auf diesem Planeten.<\/p>\n

Es ist ein Kuriosum, dass sich „kritische Diskussionen“ \u00fcber WPL fast ausnahmslos auf WPL bei ETFs konzentrieren. Warum WPL bei anderen, dem Investmentvolumen nach bedeutenderen Fonds-Typen, z. B. aktiv gemanagten Investmentfonds oder Pensionsfonds, Privatanleger und „kritische Journalisten“ nicht zu interessieren scheint, wissen wohl nur die G\u00f6tter.<\/p>\n

 <\/p>\n

(3) Warum wird Wertpapierleihe gemacht?<\/b><\/span><\/h2>\n

Wie in der Antwort zu Frage 1 bereits angedeutet, kann der Eigent\u00fcmer eines Wertpapiers, f\u00fcr das Entleihnachfrage besteht, durch WPL Zusatzertr\u00e4ge erzielen, die zu der konventionellen Marktrendite des Wertpapiers (Zinsen, Dividenden, Kursgewinne) hinzukommen. Aus der Sicht der Anleger in einem ETF ist es die Aufgabe des ETF-Anbieters (Die Fondsgesellschaft, die den ETF anbietet und verwaltet) im Rahmen von Recht und Gesetz sowie den Vorgaben des Fondsprospekts, die Rendite f\u00fcr den Anleger zu maximieren und potentielle Renditequellen nicht ungenutzt zu lassen, sprich zu vergeuden. Im \u00fcbertragenen Sinne k\u00f6nnte man argumentieren, dass genauso, wie man in einem vern\u00fcnftig wirtschaftenden Privathaushalt n\u00fctzliche, verwertbare Lebensmittel und andere Ressourcen nicht einfach wegwirft, in einem „ETF-Haushalt“ die Ertragsquelle WPL nicht „weggeworfen“ wird.\u00a0<\/span><\/p>\n

Bedenkt man, dass Privatanleger bei ETFs (zu Recht) einen ETF\u00a0A beim Kauf gegen\u00fcber einem ansonsten identischen ETF\u00a0B bevorzugen, wenn die Tracking-Differenz<\/i> von A um 0,1% p.a. besser ist als die von B, dann sollte es nicht \u00fcberraschen, dass der Anbieter von ETF A WPL nutzt, denn diese steuert im Mittel etwa 0,1% p.a. und in manchen F\u00e4llen mehr zur Gesamtrendite des ETFs bei. (Die Tracking-Differenz ist die Differenz der Rendite des ETFs und der Rendite des von ihm abgebildeten Wertpapierindex, der im Unterschied zum ETF bekanntlich keine Betriebskosten enth\u00e4lt. Die Tracking-Differenz wird oft f\u00fcr einen Zeitraum von einem Jahr bzw. als annualisierte Zahl angegeben.)<\/p>\n

 <\/p>\n

(4) Der Nutzen und die Risiken von Wertpapierleihe<\/b><\/span><\/h2>\n

Der Nutzen von WPL ist leicht erkl\u00e4rt: WPL verbessert die Gesamtrendite eines ETFs f\u00fcr die Anleger gegen\u00fcber dem Alternativszenario „Verzicht auf WPL“. Wie hoch dieser Renditebeitrag ist, h\u00e4ngt naturgem\u00e4\u00df vom Einzelfall ab. Er liegt in der Regel f\u00fcr Fonds in der Gr\u00f6\u00dfenordnung zwischen 0,01% p.a. und 0,1% p.a. Dass diese WPL-Verg\u00fctungen „fair“ sind, k\u00f6nnen wir aus dem Faktum schlussfolgern, dass sie in einem globalen, liquiden, gut regulierten, funktionierenden Markt zwischen gro\u00dfen Profiinvestoren zustande kommen und diese das damit verbundene Risiko ad\u00e4quat einsch\u00e4tzen k\u00f6nnen.<\/p>\n

Viele Privatanleger glauben irrt\u00fcmlich, es spiele eine Rolle, an wen die WPL-Ertr\u00e4ge flie\u00dfen \u2013 an den ETF-Anbieter oder den ETF selbst. Hier haben wir es mit einem \u00f6konomischen Denkfehler zu tun, der Verwechslung eines oberfl\u00e4chlichen, formalistischen Teilaspekts mit dem wirklich relevanten fundamentalen Gesamtzusammenhang. Zur Illustration: Die beiden Aktien-ETFs X und Y bilden den gleichen Index ab und betreiben beide WPL. Bei ETF X flie\u00dfen alle WPL-Einnahmen dem ETF (also direkt dem Anlegerverm\u00f6gen) zu, bei ETF Y jedoch nur 60%. Die anderen 40% gehen an den ETF-Anbieter. Ist ETF X deswegen zu bevorzugen? Antwort: Nein. Angenommen die beiden ETFs sind in jeder anderen Hinsicht identisch, dann ist derjenige mit der besseren Tracking-Differenz oder h\u00f6heren Rendite zu pr\u00e4ferieren \u2013 und das kann durchaus auch Y sein. Dagegen ist die Aufteilungsquote f\u00fcr die WPL-Ertr\u00e4ge f\u00fcr sich genommen irrelevant. Warum? Im Falle von ETF Y k\u00f6nnte der ETF Provider die besagten 40% der WPL-Einnahmen nutzen, um die Verwaltungsgeb\u00fchr im Gegenzug zu senken oder andere operative Vorteile f\u00fcr den ETF damit zu finanzieren. Wenn er das tut, dann w\u00e4re der „WPL-Verteilungsmodus“ in Isolation m\u00f6glicherweise ein irref\u00fchrendes Entscheidungskriterium. Im Ergebnis kann Y jedenfalls der f\u00fcr Anleger besser rentierende ETF sein, obwohl bei ihm ein kleinerer Teil der WPL-Erl\u00f6se auf direktem Wege den Anlegern zugute kommt.<\/p>\n

In diesem Zusammenhang ist auch zu ber\u00fccksichtigen, dass die „Laufenden Kosten“ (der Total Expense Ratio\/TER<\/i>) eines ETFs etwaige kostensenkende Einnahmen aus WPL aufsichtsrechtlich nicht<\/i> ber\u00fccksichtigen d\u00fcrfen, was den Sachverhalt weiter verkompliziert.\u00a0<\/span><\/p>\n

Ergo: Anleger sind schlecht beraten, wenn sie die Aufteilungsquote bei der WPL als ETF-Auswahlkriterium verwenden.<\/p>\n

Nun zum Risiko aus WPL. Aus der Sicht eines Privatanlegers in einem ETF k\u00f6nnte es dann zu einem Schaden durch WPL-Gesch\u00e4fte f\u00fcr einen ETF kommen, wenn folgende vier Risiken sich gleichzeitig<\/i> materialisieren:\u00a0<\/span><\/p>\n

(a) Innerhalb eines einzelnen<\/em> Tages entwickeln sich die Marktwerte der Leihsache und der Sicherheiten so, dass die \u00dcbersicherungsquote (siehe Ziffer 1), der vereinbarte Loan to Value, von 100% oder h\u00f6her, unterschritten wird.<\/p>\n

(b) Der Leihnehmer ist wirtschaftlich am Ende dieses einen Tages nicht f\u00e4hig, die LTV-Differenz aus seinen allgemeinen wirtschaftlichen Ressourcen auszugleichen (Nachbesicherung oder teilweise R\u00fcckgabe der Leihsache). Dieses Unverm\u00f6gen ist unwahrscheinlich, da der Leihgeber vor Einstieg in das WPL-Gesch\u00e4ft den Leihnehmer einer Bonit\u00e4tspr\u00fcfung unterzieht, und weil WPL-Gesch\u00e4fte generell sehr kurze Laufzeiten haben.<\/p>\n

(c) Bei entsprechender Haftungsvereinbarung im Securities Lending Authorisation Agreement das durchf\u00fchrende Institut (z. B. eine Gro\u00dfbank wie Bank of New York Mellon) ebenfalls gleichzeitig insolvent ist und eine Entsch\u00e4digung nicht zahlen kann. So eine Vereinbarung ist m\u00f6glich, aber nicht immer gegeben.<\/p>\n

(d) Der ETF-Anbieter ist nicht freiwillig bereit und in der Lage in einem Schadensfall einzuspringen, der trotz der Besicherung und trotz des Zugriffs auf die allgemeinen Verm\u00f6genswerte des Leihnehmers entstanden ist. Dass er das freiwillig tun w\u00fcrde, ist deswegen anzunehmen, weil der langfristige Reputationsschaden aus einer Verweigerung den kurzfristigen wirtschaftlichen Nutzen der Verweigerung \u00fcberstiege. Tats\u00e4chlich haben einige ETF Provider begrenzte Zusagen daf\u00fcr abgegeben, in solchen F\u00e4llen einzuspringen (zu zahlen), obwohl sie aufsichtsrechtlich nicht dazu verpflichtet w\u00e4ren.<\/p>\n

Dass diese Argumente zur Erkl\u00e4rung des sehr geringen Risikos von WPL nicht nur graue Theorie sind, wird in der Antwort zur n\u00e4chsten Frage verdeutlicht.<\/p>\n

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(5) Die Historie von Wertpapierleihe<\/b><\/span><\/h2>\n

WPL in der modernen, hier beschriebenen Form existiert seit \u00fcber 50 Jahren. In dieser langen Zeit wurde der WPL-Prozess immer effizienter und robuster gemacht und seine staatliche Regulierung in den gro\u00dfen Kapitalm\u00e4rkten der Welt immer granularer, moderner und sch\u00e4rfer.\u00a0<\/span><\/p>\n

Bei an Privatanlegern vertriebenen Investmentfonds (so genannte „UCITS-Fonds“ in der EU und „Mutual Funds“ in Nordamerika) hat es unseres Wissens in diesen f\u00fcnf Jahrzehnten weltweit keinen einzigen (!) Fall gegeben, in dem ein Privatanleger aus WPL einen wirtschaftlichen Schaden erlitt. Dieser makellosen Bilanz stehen 50 Jahre Nutzen, also Mehrrendite aus WPL f\u00fcr die Anlegergemeinschaft gegen\u00fcber. Ein derart eindrucksvoller Track Record findet sich in der Finanzbranche im Allgemeinen und bei Finanzprodukten im Speziellen sehr selten.\u00a0<\/span><\/p>\n

Dabei ist zu ber\u00fccksichtigen, dass in diesem halben Jahrhundert f\u00fcnf schwere „Stresstests“ am globalen Aktienmarkt stattfanden. UCITS-Fonds\/ETFs, von denen die deutliche Mehrheit WPL betreibt (siehe Zahlenangaben weiter unten), haben in rechtlicher Hinsicht alle f\u00fcnf Tests bravour\u00f6s bestanden: Den \u00d6lkrisen-Crash 1972\/73, den Kurzzeit-Crash im Oktober 1987 mit einem b\u00f6rsengeschichtlich einmaligen Tagesverlust von \u00fcber 20%, den Dotcom-Crash 2000-2002, die Gro\u00dfe Finanzkrise 2008\/2009 und den Corona-Crash Anfang 2020.<\/p>\n

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(6) Warum hat Wertpapierleihe bei manchen Anlegern einen schlechten Ruf?<\/b><\/span><\/h2>\n

Die allermeisten Leihnehmer bei WPL sind Hedge-Fonds, die eine Aktie zu Leerverkaufszwecken ben\u00f6tigen. Ein Leerverk\u00e4ufer spekuliert auf einen kurzfristig fallenden Aktienkurs. Um eine Aktie leer zu verkaufen (zu „shorten“), muss man sie aber erst besitzen. Der Shortseller (Leihnehmer) verschafft sich diesen Besitz durch das Leihgesch\u00e4ft. Am Ende der Leiperiode (z.\u00a0B. nach zwei Wochen) kauft der Short Seller die Aktie am freien Markt, um sie dann dem Leihgeber zur\u00fcckzugeben. Wenn der Aktienkurs in diesem Augenblick niedriger ist als zu Beginn des Short Sales (und zu Beginn der Leihperiode), hat der Short Seller Geld verdient.<\/p>\n

Exkurs: Ein verbreitetes Missverst\u00e4ndnis \u00fcber Leerverk\u00e4ufe (Short Selling)<\/strong>
\nIn vielen Darstellungen von Short Selling im Internet und in Ratgeberb\u00fcchern wird behauptet, dass ein Short Seller etwas verkaufe, das er nicht besitze. Das ist falsch. Tats\u00e4chlich besitzt der Short Seller die Aktie im Moment des Verkaufes, andernfalls w\u00fcrde sich der K\u00e4ufer aus offensichtlichen Gr\u00fcnden ja gar nicht auf den Handel einlassen. Der Short Seller verschafft sich vor dem Verkauf \u00fcber ein Leihgesch\u00e4ft zivilrechtlichen Besitz<\/em> (Inhaberschaft) an der Aktie. Genau genommen ist der Leihnehmer bei einem Standard-WPL-Gesch\u00e4ft nicht nur der Besitzer der Aktie, sondern sogar ihr Eigent\u00fcmer, was aber wirtschaftlich unbeachtlich ist. (Beim so genannten „Naked Short Selling“ erfolgt tats\u00e4chlich ein Verkauf ohne vorherigen Besitz, aber Naked Short Selling ist in den meisten Staaten verboten, w\u00e4re selbst ohne dieses Verbot eine seltene Ausnahme und betrifft ETFs so oder so nicht, weil Short Selling bei einen UCITS-ETF unzul\u00e4ssig ist.)<\/p>\n

Short Selling existiert seit \u00fcber 400 Jahren. Nicht nur ist es ein uraltes Ph\u00e4nomen, Fachleute sind sich auch darin einig, dass Short Selling ein notwendiger Teil eines gesunden Kapitalmarkt\u00f6kosystems ist. Short Selling tr\u00e4gt zur Informationseffizienz von M\u00e4rkten und zur Markthygiene bei, indem es hilft, \u00fcberbewertete, zu teure Wertpapiere einem realistischeren, nachhaltigeren Wert anzun\u00e4hern und indem es \u2013 bildhaft gesprochen \u2013 inkompetente oder verschwenderische Vorst\u00e4nde auf ihre angemessene Gr\u00f6\u00dfe „zurechtstutzt“ (Palia\/Sokolinski 2020). Short Seller waren in zahllosen F\u00e4llen die „Helden“, die fr\u00fcher oder entschiedener als Aufsichtsbeh\u00f6rden, Staatsanw\u00e4lte und Gerichte dabei halfen, betr\u00fcgerische Machenschaften in Unternehmen aufzudecken und zu bestrafen \u2013 zuletzt bilderbuchm\u00e4\u00dfig im Fall Wirecard.<\/p>\n

Die wissenschaftliche Literatur l\u00e4sst wenig Zweifel \u00fcber den volkswirtschaftlichen Nutzen von Short Selling. Hier nennen wir exemplarisch drei Untersuchungen: Miller 1977, Federal Reserve Bank of NY 2011, Beber u.\u00a0a. 2018. Aufsichtsbeh\u00f6rden und Zentralbanken sehen das ebenso, z. B. die f\u00fcr den Wertpapierhandel in der EU wichtigste Beh\u00f6rde, ESMA (European Securities and Markets Authority) und die Bundesbank (ESMA 2019, Theurer 2020). Der Nutzen von Short-Selling spezifisch aus einer Nachhaltigkeitsperspektive wurde ebenfalls nachgewiesen (Managed Futures Association 2022).<\/span><\/p>\n

Noch zur offenen Frage aus Ziffer 1: Wer \u00fcbt ein Stimmrecht aus, wenn es w\u00e4hrend der Verleihzeit zu einer Aktion\u00e4rsversammlung kommt? Das ist derjenige, der die Aktie vom Short Seller gekauft hat und nun Eigent\u00fcmer ist. Sofern der Verleiher (der ETF) den Verlust seines Stimmrechts nicht will, muss er auf eine Verleihung der Aktie in diesem kurzen Zeitraum (typischerweise ist das ein Tag pro Jahr) verzichten oder eine entsprechende „Loan Recall-Bestimmung“ in den WPL-Vertrag hineinnehmen. Beide Methoden werden h\u00e4ufig genutzt.<\/p>\n

 <\/p>\n

(7) Die Regulierung von Wertpapierleihe<\/b><\/span><\/h2>\n

In der EU basiert WPL, soweit sie von UCITS-Fonds (einschlie\u00dflich ETFs) durchgef\u00fchrt wird, auf der „Securities Financing Transactions Regulation“ (SFTR) der EU. Dieses Gesetzeswerk regelt die wesentlichen risikorelevanten Aspekte von WPL. Anfang 2020 brachte die SFTR eine weitere Versch\u00e4rfung der zuvor geltenden WPL-Regularien. Die oben erw\u00e4hnte ESMA und andere halbstaatliche Finanzmarktgremien haben mehrere gesonderte Guideline-Papiere, zum Teil bindend, zum Teil mit Empfehlungscharakter, zur praktischen Umsetzung der SFTR durch Marktteilnehmer ver\u00f6ffentlicht. In den USA existieren \u00e4hnliche WPL-Regularien. Insgesamt ist WPL ein umfassend und streng regulierter Typus von Finanzmarktransaktion.<\/p>\n

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(8) Wie hoch ist der Anteil von WPL-ETFs?<\/b><\/span><\/h2>\n

Mitte Dezember 2025 waren auf der Website www.extraETF.de<\/i> 4.152 ETFs (verschiedene Anteilsklassen einzeln gez\u00e4hlt) gelistet, also ETFs, die von ihren Anbietern zum Vertrieb an Privatanleger in den deutschsprachigen L\u00e4ndern vorgesehen sind (weltweit d\u00fcrften aktuell \u00fcber 10.000 ETFs existieren).\u00a0<\/span><\/p>\n

Unter diesen ETFs scheidet ein Teil von Vornherein aus sachlichen Gr\u00fcnden aus dem „WPL-Kandidatenuniversum“ aus, darunter ETFs, die Nicht-Wertpapierindex-Underlyings (z. B. Rohstoffe, Edelmetalle, Krypto-W\u00e4hrungen oder Hedge-Fonds-Indizes) abbilden, und fast alle Swap-ETFs („synthetische“ ETFs). Bei Swap-ETFs w\u00e4re WPL zwar im Prinzip denkbar, sie lohnt sich finanziell bei ihnen aber nahezu nie. Die Gr\u00fcnde daf\u00fcr werden hier aus Platzgr\u00fcnden nicht ausgef\u00fchrt.<\/p>\n

Wenn sich WPL f\u00fcr einen ETF nicht lohnt, dann ist es rational f\u00fcr den ETF-Anbieter WPL von Vornherein vertraglich („offiziell“) im Fondsprospekt auszuschlie\u00dfen, weil er damit die Minderheit der „WPL-Gegner“ unter allen Privatanlegern besonders anspricht, ohne daf\u00fcr ein \u00f6konomisches Opfer bringen zu m\u00fcssen. Er h\u00e4tte ja sowieso keine WPL praktiziert, auch nicht, wenn sie gestattet gewesen w\u00e4re.<\/p>\n

Von den 1.719 physisch replizierenden Aktien-ETFs (den Nicht-Swap-Aktien-ETFs) waren gem\u00e4\u00df www.extraETF.de im Dezember 2025 1.666 f\u00fcr WPL zugelassen. Das sind 97%. Von den 1.146 physisch replizierenden Anleihen-ETFs waren 1.130 f\u00fcr WPL zugelassen, was einer WPL-Quote von rund 99% entspricht.<\/p>\n

Wir k\u00f6nnen daher schlussfolgern, dass WPL da, wo sie \u00f6konomisch f\u00fcr den ETF attraktiv ist, mit gro\u00dfer Wahrscheinlichkeit auch durchgef\u00fchrt wird.<\/p>\n

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(9) Sollte man ETFs, die Wertpapierleihe betreiben, eher vermeiden?<\/b><\/span><\/h2>\n

Nach den vorhergegangenen Ausf\u00fchrungen d\u00fcrfte unsere Antwort auf diese Frage keinen Leser \u00fcberraschen: WPL ist alles andere als ein Negativmerkmal, eher das Gegenteil. Angenommen die Autoren dieses Textes st\u00fcnden vor der Entscheidung zwischen zwei ETFs zu w\u00e4hlen, die in allen uns bekannten Merkmalen identisch sind und deren historischen Renditen und Tracking-Differenzen wir nicht kennen oder die uneindeutig sind. Der einzige Unterschied zwischen den beiden ETFs besteht darin, dass einer davon WPL praktiziert, der andere nicht. Hier w\u00fcrden wir den WPL-ETF w\u00e4hlen, weil dieser ETF auf Dauer eine etwas h\u00f6here Rendite produzieren sollte. Diese Mehrrendite verg\u00fctet das minimale Zusatzrisiko aus WPL angemessen.<\/p>\n

Unser eigener Aktien-ETF, der „L&G Gerd Kommer Multifactor Equity ETF“<\/a> (WKN WELT0A und WELT0B) praktiziert ebenfalls WPL.<\/p>\n

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Fazit<\/b><\/span><\/h2>\n

\u00dcber 98% aller physisch replizierenden ETFs betreiben WPL. Sie ist ein h\u00e4ufig zu Unrecht kritisiertes ETF-Attribut. Merkw\u00fcrdigerweise wird WPL \u00fcberwiegend nur bei ETFs bem\u00e4ngelt, obwohl WPL bei jedem anderen Fondstypus ebenfalls aufsichtsrechtlich zul\u00e4ssig ist und in der Praxis stattfindet. Die Kritik an WPL beruht unseres Erachtens vorwiegend auf Wissensl\u00fccken und Denkfehlern und dem zu Unrecht schlechten Image von Short Selling. Auf einer \u00fcbergeordneten Ebene tr\u00e4gt WPL zur Informationseffizienz der Wertpapierm\u00e4rkte bei, die vor allem Privatanlegern und am meisten passiven ETF-Anlegern n\u00fctzt. Auf der direkten ETF-Ebene verbessert WPL die Rendite, die im Portemonnaie von Privatanlegern ankommt. Diese Mehrrendite repr\u00e4sentiert eine ad\u00e4quate Kompensation f\u00fcr das minimale mit WPL einhergehende Zusatzrisiko.<\/p>\n

 <\/p>\n

Literatur<\/b><\/span><\/h2>\n

Beber, Aessandro u. a. (2018): “ Short-selling bans and bank stability“; Working Paper Series; No 64; January 2018; Internet-Fundstelle: https:\/\/www.esrb.europa.eu\/pub\/pdf\/wp\/esrb.wp64.en.pdf<\/a><\/p>\n

ESMA (2019): „Report \u2013 Undue short-term pressure on corporations“; Internet-Fundstelle: https:\/\/www.esma.europa.eu\/sites\/default\/files\/library\/esma30-22-762_report_on_undue_short-term_pressure_on_corporations_from_the_financial_sector.pdf<\/a><\/p>\n

Federal Reserve Bank of New York (2011): „Market Declines: Is Banning Short Selling the Solution?“; September 2011, Number 518; Internet-Fundstelle. https:\/\/www.newyorkfed.org\/research\/staff_reports\/sr518.html<\/a><\/p>\n

Madigan, Peter (2020): „Stock Lending: Dispelling the Myths“; Bank of New York Mellon; Internet-Fundstelle: https:\/\/www.bnymellon.com\/us\/en\/insights\/aerial-view-magazine\/stock-lending-dispelling-the-myths.html<\/a><\/p>\n

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