{"id":3536,"date":"2019-12-06T00:00:35","date_gmt":"2019-12-05T23:00:35","guid":{"rendered":"https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/?p=3536"},"modified":"2025-09-05T14:15:39","modified_gmt":"2025-09-05T12:15:39","slug":"zinsaenderungsrisiko","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/gerd-kommer.de\/blog\/zinsaenderungsrisiko\/","title":{"rendered":"Das Zins­\u00e4nderungs­risiko bei Anleihen"},"content":{"rendered":"

Von Alexander Weis<\/a>\u00a0und\u00a0Gerd Kommer<\/a>\u00a0\u00a0<\/em><\/p>\n

Immobilien, Anleihen (einschlie\u00dflich Bankguthaben) und Aktien bilden das Fundament der meisten Privatanlegerportfolios. In diesem Blog-Beitrag befassen wir uns mit den Risiken von Anleihen \u2013 Staatsanleihen und Unternehmensanleihen \u2013 und speziell dem Zins\u00e4nderungsrisiko.<\/p>\n

Im Wesentlichen existieren drei m\u00f6gliche Quellen f\u00fcr Anleihenrisiko: Fremdw\u00e4hrungsrisiko (Wechselkursrisiko), Ausfallrisiko (Bonit\u00e4tsrisiko oder Englisch „Credit Risk“) und Zins\u00e4nderungsrisiko. Mit W\u00e4hrungsrisiko haben wir uns in unserem Blog-Beitrag „W\u00e4hrungsabsicherung: Wann sinnvoll, wann nicht?<\/a>“ auseinandergesetzt; das Ausfallrisiko werden wir in einem zuk\u00fcnftigen Beitrag aufgreifen.<\/p>\n

Bei Anleihen, sofern sie in einem systematisch strukturierten Portfolio die Rolle eines „Risikoankers“ einnehmen sollen, m\u00fcssen die drei genannten Risiken auf ein Minimum oder sogar, wenn m\u00f6glich, auf null reduziert werden.<\/p>\n

Das W\u00e4hrungsrisiko kann vollst\u00e4ndig ausgeschaltet werden, indem man sich auf Anleihen in seiner „funktionalen W\u00e4hrung“ („Heimatw\u00e4hrung“) oder auf Fremdw\u00e4hrungsanleihen mit einer Wechselkurssicherung (Hedge) beschr\u00e4nkt. Das Ausfallrisiko l\u00e4sst sich durch die Auswahl von Papieren hoher Bonit\u00e4t und durch Diversifikation senken. Bleibt das Zins\u00e4nderungsrisiko. Dieses l\u00e4sst sich durch die Beschr\u00e4nkung auf Anleihen mit kurzen Restlaufzeiten sehr weit herunterfahren.<\/p>\n

Was genau ist Zins\u00e4nderungsrisiko? Allgemein formuliert ist es das Risiko sch\u00e4dlicher Verm\u00f6genseffekte, das sich aus Zins\u00e4nderungen ergibt. Konkreter ausgedr\u00fcckt und auf die Position eines Anlegers bezogen, ist es das Risiko von Kursverlusten bei Anleihen, die entstehen k\u00f6nnen, wenn die Marktzinsen steigen. F\u00fcr Privatanleger d\u00fcrfte das Zins\u00e4nderungsrisiko unter den drei Anleiherisiken die meisten Verst\u00e4ndnisprobleme verursachen.<\/p>\n

Um die Zins\u00e4nderungsrisikothematik zu verstehen, wollen wir uns daher ganz kurz mit ein wenig einfacher Anleihen-Mathematik befassen. Das hier zentrale Konzept ist der negative oder inverse Zusammenhang zwischen dem Kurs (dem Preis oder Wert) von Anleihen und der Ver\u00e4nderung des Marktzinsniveaus: Ein Anstieg des Marktzinses f\u00fchrt unter sonst gleichen Umst\u00e4nden zu einem R\u00fcckgang von Anleihenkursen, ein Sinken des Marktzinses zu einem Kursanstieg. Warum das so ist, illustrieren wir anhand des folgenden fiktiven Beispiels:<\/p>\n

Angenommen, der Marktzinssatz f\u00fcr zehnj\u00e4hrige Bundesanleihen am 01.01.2020 betr\u00e4gt 1% p. a. und die Bundesrepublik Deutschland begibt an diesem Tag eine Anleihe (Anleihe A) mit einem j\u00e4hrlichen Coupon (j\u00e4hrliche Zinszahlung) von 1% und einer Laufzeit von 10 Jahren. In diesem einfachen Fall wird der Markt diese Anleihe am Emissionstag mit genau 100 Euro „bepreisen“. Unterstellen wir ferner (wie auch immer unwahrscheinlich), das einen Tag sp\u00e4ter am 02.01.2020 der Marktzins schlagartig auf 2% ansteigt und Deutschland am selben Tag eine neue Anleihe (Anleihe B) begibt, die ebenfalls eine Laufzeit von 10 Jahren aufweist, aber einen Coupon von 2% p. a. zahlt. Anleihe B wird im Markt ebenfalls f\u00fcr 100 Euro gehandelt, weil der gezahlte Coupon exakt dem neuen Marktzins entspricht.<\/p>\n

Da die neu begebene Anleihe B mit 2% einen attraktiveren Coupon aufweist als die am Vortag emittierte Anleihe A (die ja nahezu die gleiche Restlaufzeit hat) mit lediglich 1%-Coupon, muss der Marktwert der Anleihe A so weit sinken, dass die Anleger indifferent zwischen den beiden Anleihen sind; in diesem Beispiel w\u00e4re das bei einem Kurs von rund 91\u20ac der Fall. Auf die Darstellung der zugrunde liegenden Berechnungen verzichten wir hier der Einfachheit halber (siehe dazu den Wikipedia-Artikel<\/a><\/u> \u00fcber Anleihen.)<\/p>\n

Unser Beispiel illustriert, dass ein Zinsanstieg zu einem R\u00fcckgang von Anleihenpreisen f\u00fchren muss. Es existiert eine einfache Faustformel, mit der man das zu erwartende Ausma\u00df an Marktkurs\u00e4nderungen infolge von Zins\u00e4nderungen absch\u00e4tzen kann. Sie lautet wie folgt: Steigen bzw. fallen die Marktzinsen um X%, f\u00e4llt bzw. steigt der Marktkurs einer Anleihe um X\u00a0\u00d7 Y%, wobei X dem Zinsanstieg in Prozentpunkten entspricht und Y der Restlaufzeit der Anleihe in Jahren. Ein Beispiel: Die Zinsen steigen von 2% auf 3% und die Restlaufzeit einer Anleihe betr\u00e4gt 15 Jahre. In dem Fall wird der Kurs der Anleihe ungef\u00e4hr um 1% \u00d7 15 = 15% fallen. (Diese Faustregel gilt allerdings nur approximativ, funktioniert nur f\u00fcr relativ geringe Zins\u00e4nderungen und nur f\u00fcr Anleihen, die niedrige Coupons aufweisen. Das sind jedoch Voraussetzungen, die gerade derzeit in der Praxis erf\u00fcllt werden. Diese besagte Faustformel ergibt sich aus dem Konzept der sogenannten Modified Duration (siehe dazu den Wikipedia-Artikel<\/a><\/u> \u00fcber Bond Duration.)<\/p>\n

Das Zins\u00e4nderungsrisiko einer Anleihe kann man in gewissem Sinne ausschalten, indem man sie bis zur F\u00e4lligkeit h\u00e4lt und wenn dem Anleger zwischenzeitliche Wertschwankungen gleichg\u00fcltig sind. Am Ende der Laufzeit wird man n\u00e4mlich immer ihren urspr\u00fcnglich zugesagten, so genannten Nennwert zur\u00fcckbezahlt bekommt (vorbehaltlich eines Ausfalls des Anleihen-Emittenten). Diesen Umstand kann man beispielsweise dann ausnutzen, wenn man bereits heute wei\u00df, dass man an einem Zeitpunkt in der Zukunft einen bestimmten Geldbetrag ben\u00f6tigen wird. Dann kann man n\u00e4mlich einfach eine Anleihe mit einem Nennwert in der H\u00f6he des ben\u00f6tigten Betrags und demselben F\u00e4lligkeitsdatum erwerben. Dieses Konzept nennt sich im Fachjargon „Asset-Liability Matching“ und wird beispielsweise in den Anlageportfolios von kapitalbildenden Lebensversichrungen betrieben: F\u00fcr eine Zahlungsverpflichtung von 1 Mio. Euro in zehn Jahren erwirbt eine Versicherung heute eine Anleihe, die in zehn Jahren f\u00e4llig wird und dann 1 Mio. Euro zahlt. F\u00fcr die meisten Privatanleger d\u00fcrfte dieses Konzept von begrenztem Interesse sein, da das angelegte Geld \u00fcber die gesamte Laufzeit hinweg nicht anger\u00fchrt werden darf, weil es sonst eben wieder den \u00fcblichen Marktkursschwankungen unterliegen w\u00fcrde und weil die meisten die Kursschwankungen bis zur F\u00e4lligkeit ohnehin nicht ignorieren k\u00f6nnen.<\/p>\n

An dieser Stelle m\u00fcssen wir noch kurz auf den Sonderfall Bankguthaben eingehen. Schlie\u00dflich k\u00f6nnte ein Anleger nun einwerfen, dass sich das Zins\u00e4nderungsrisiko von Anleihen insbesondere im kurzfristigen Bereich ja leicht und vollst\u00e4ndig vermeiden lasse, indem man statt einer kurzlaufenden Anleihe Bankguthaben verwendet (Tagesgeld, Festgeld, Sparbuch, etc.). Ja, bei Bankguthaben besteht in der Tat kein Zins\u00e4nderungsrisiko, doch dieser Vorteil wird durch ein hohes Ausfallrisiko erkauft. Wegen dieses Risikos kommen Bankguthaben f\u00fcr rationale Anleger generell nur bis zur Obergrenze der staatlichen Einlagensicherung in Frage oder f\u00fcr sehr kurzfristiges Geldparken bis eine weniger risikoreiche Anlageform gefunden wurde. Die besagte Obergrenze liegt bei 100.000 Euro pro Einleger-Bank-Kombination (staatliche Einlagensicherung). Warum das Ausfallrisiko bei Bankguthaben jenseits dieser Grenze inakzeptabel ist, haben wir in unserem k\u00fcrzlichen Blog-Beitrag „Das untersch\u00e4tzte Risiko von Bankguthaben<\/a>“ gezeigt.<\/p>\n

Zur\u00fcck zu Anleihen und zu einem realen Beispiel f\u00fcr Zins\u00e4nderungsrisiko: Die Republik \u00d6sterreich emittierte am 12.09.2017 zwei verschiedene Anleihen. Eine mit einer Restlaufzeit von f\u00fcnf Jahren und einem Coupon (j\u00e4hrliche Zinszahlung) von 0,0% und eine mit einer Restlaufzeit von beeindruckenden 100 Jahren und einem Coupon von 2,1%. Da die Marktzinsen seit Emission dieser Papiere (Stand Ende November 2019) leicht gesunken sind (noch niedriger wurden), sind die Kurse beider Anleihen erwartungsgem\u00e4\u00df gestiegen \u2013 der der f\u00fcnfj\u00e4hrigen Anleihe um knapp 1%, der der 100-j\u00e4hrige Anleihe um spektakul\u00e4re 73% (Stand Ende November 2019). Dieser Fall verdeutlicht zwei Dinge. Erstens, dass nicht nur in der Theorie, sondern auch in der Realit\u00e4t ein inverser Zusammenhang zwischen \u00c4nderungen des Marktzinsniveaus und der Rendite von Anleihen besteht und zweitens, dass dieser umso st\u00e4rker ausgepr\u00e4gt ist, je h\u00f6her die Restlaufzeit einer Anleihe ist. Zusammengefasst: Wenn die Zinsen steigen, sinken die Kurse von Anleihen und umgekehrt. Dieser Effekt ist st\u00e4rker f\u00fcr Anleihen mit langer Restlaufzeit als f\u00fcr solche mit kurzer Restlaufzeit.<\/p>\n

Unterstellt man ein „normales“ Zinsniveau, das sich z. B. aus dem Mittelwert der realen (inflationsbereinigten) Zinsen \u00fcber einen hinreichend langen historischen Zeitraum ableiten l\u00e4sst, dann implizieren die niedrigen Zinsen heute, dass Anleihen aktuell hoch bewertet sind. Deswegen wird in Fachartikeln \u2013 nach einem von Anfang der 1980er Jahre bis 2016 fast 35 Jahre anhaltenden globalen Zinssenkungstrend \u2013 h\u00e4ufig von der „Bond Bubble“, der Anleihenblase, gesprochen. Es gilt das Grundprinzip: Niedrige Zinsen gehen mit einer hohen Bewertung des Anleihenmarktes einher, hohe Zinsen mit einer niedrigen Bewertung.<\/p>\n

Allgemein formuliert: Jede Asset-Klasse hat zu einem gegebenen Zeitpunkt ein spezifisches Bewertungsniveau; je h\u00f6her das Bewertungsniveau, desto niedriger die „erwarteten Renditen“ in der Zukunft, also die durchschnittlichen Renditen in den n\u00e4chsten Jahren bis zur Normalisierung des Bewertungsniveaus. Bei Anleihen ist die sogenannte „Umlaufrendite“ (Rendite bis zur F\u00e4lligkeit) die erwartete Rendite und somit besonders einfach zu ermitteln.<\/p>\n

Es ist inzwischen auch bei der breiten Bev\u00f6lkerung angekommen, dass die Asset-Klasse Wohnimmobilien in den gro\u00dfen St\u00e4dten der DACH-L\u00e4nder heute eher hoch bewertet ist (siehe hierzu z. B. die k\u00fcrzlich ver\u00f6ffentlichte Studie „UBS Global Real Estate Bubble Index 2019<\/a><\/u>“ der UBS). Aus den Ausf\u00fchrungen in diesem Blog-Artikel wissen wir nun, dass auch Anleihen hoch bewertet, also „teuer“ sind. Lediglich die Asset-Klasse Aktien in Gestalt des globalen Aktienmarkts befindet sich aktuell relativ nahe an ihrem fairen Bewertungsniveau (die Ausf\u00fchrungen und Zahlen in unserem Blog Beitrag „\u00dcberbewertung des Aktienmarkts \u2013 was tun?<\/a>“ per Juni 2018 sind heute unver\u00e4ndert g\u00fcltig). F\u00fcr Gold existiert keine sinnvolle, allgemein anerkannte Methode das Bewertungsniveau zu bestimmen (siehe hierzu auch unseren Blog-Beitrag „Gold als Investment \u2013 braucht man das?“<\/a>). Bei Rohstoffen (exklusive Edelmetalle) d\u00fcrfte das Bewertungsniveau heute eher niedrig sein.<\/p>\n

Noch nicht in der allgemeinen Bev\u00f6lkerung angekommen ist das Faktum, dass
\n„Nullzinsen“ nicht neu sind, sondern in den global wohlhabendsten L\u00e4ndern mit hoher Rechtssicherhiet und hoher Bonit\u00e4t in den letzten 120 Jahren h\u00e4ufig \u00fcber kurze und lange Zeitr\u00e4ume auftraten. Diese f\u00fcr konkrete Anlageentscheidungen von Privatanlegern aus unserer Sicht enorm wichtige Feststellung haben wir in unserem Blog-Beitrag „Nullzinsen und Anlagenotstand \u2013 real oder nur konstruiert?<\/a>“ dargelegt. Allerdings werden wir das Gegenteil \u2013 „die heutigen ‚Nullzinsen‘ sind etwas v\u00f6llig neues und einzigartiges“ \u2013 noch \u00fcber Jahre hinweg falsch von Medien oder ahnungslosen Politikern h\u00f6ren.<\/p>\n

Da die Nominal- und Realzinsen in allen westlichen L\u00e4ndern derzeit au\u00dferordentlich niedrig und \u2013 f\u00fcr Staatsanleihen der L\u00e4nder mit der h\u00f6chsten Bonit\u00e4t \u2013 sogar negativ sind und da alle westlichen Zentralbanken seit mehreren Jahren eine lockere, expansive Geldpolitik betreiben, erscheint es f\u00fcr uns eher unwahrscheinlich, dass die Zinsen noch nennenswert weiter fallen werden. Andersherum halten wir es f\u00fcr plausibel, dass sie in den n\u00e4chsten Jahren wieder ansteigen werden.<\/p>\n

Um in diesem Kontext unser Beispiel 100-j\u00e4hriger \u00f6sterreichischer Staatsanleihen noch einmal aufzugreifen: Bei einem Anstieg des Marktzinses von zwei oder drei Prozentpunkten ist bei dieser au\u00dferordentlich langfristigen Anleihe mit einem Kursverlust von \u00fcber 90% zu rechnen.<\/p>\n

 <\/p>\n

Fazit<\/span><\/h2>\n

Wie sollte man einen als Risikoanker dienenden Anleihenteil im Portfolio angesichts des momentan eher hohen Zins\u00e4nderungsrisikos vor einem drohenden Zinsanstieg sch\u00fctzen? Am besten geht das, indem man sich auf kurzfristige Anleihen hoher Bonit\u00e4t in seiner Heimatw\u00e4hrung beschr\u00e4nkt. Die Restlaufzeit der Anleihen sollte so gering wie m\u00f6glich gew\u00e4hlt werden, da kurzfristige Anleihen im Falle eines Zinsanstiegs in viel geringerem Ma\u00dfe leiden und die dann h\u00f6heren Zinsen viel schneller mitnehmen werden als langfristige Anleihen. Bei einem Portfolio aus vielen Anleihen, z. B. bei einem oder mehreren Anleihen-ETF, ist die durchschnittliche Restlaufzeit ma\u00dfgeblich.<\/p>\n

Dass kurzfristige Anleihen hoher Qualit\u00e4t derzeit Nullrenditen oder negative Renditen erzeugen, sollte niemanden von dieser Vorgehensweise abhalten. Schlie\u00dflich geht es bei diesem Investment erstens prim\u00e4r um Sicherheit und nur sekund\u00e4r um Rendite und zweitens, weil Realzinsen nahe null f\u00fcr die „risikofreie“ Anlage in den letzten 120 Jahren \u00fcberwiegend der Normalfall waren.<\/p>\n

 <\/p>\n

Literatur<\/span><\/h2>\n

Holzhey, Matthias; Skoczek, Maciej; Hofer, Katharina (2019): „UBS Global Real Estate Bubble Index 2019“; UBS Schweiz AG, Z\u00fcrich; Internet-Fundstelle (letzter Aufruf am 15.10.2019): https:\/\/www.ubs.com\/global\/en\/ubs-news\/r-news-display-ndp\/en-20190930-grebi-global.html<\/a><\/p>\n

Kommer, Gerd; Weis, Alexander (2019): „Gold als Investment \u2013 braucht man das?“; Blog-Beitrag; November 2019; Link: https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/gold-als-investment\/<\/a><\/p>\n

Kommer, Gerd\/Schweizer, Jonas (2018): „Das Risiko von Direktinvestments in Immobilien besser verstehen“; Blog-Beitrag; August 2018; Link: https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/das-risiko-von-direktinvestments-in-immobilien-besser-verstehen\/<\/a><\/p>\n

Kommer, Gerd; Schweizer, Jonas (2019): „Das untersch\u00e4tzte Risiko von Bankguthaben“; Blog-Beitrag; August 2019; Link: https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/risiko-von-bankguthaben\/<\/a><\/p>\n

Kommer, Gerd; Schweizer, Jonas (2018): “ \u00dcberbewertung des Aktienmarkts \u2013 was tun?“; Blog-Beitrag; Juni 2018; Link: https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/ueberbewertung-des-aktienmarkts\/<\/a><\/p>\n

Kommer, Gerd; Weis, Alexander (2018): „Nullzinsen und Anlagenotstand \u2013 real oder nur konstruiert?“; Blog-Beitrag; April 2018; Link: https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/nullzinsen-und-anlagenotstand\/<\/a><\/p>\n

Kommer, Gerd; Weis, Alexander (2018): „W\u00e4hrungsabsicherung: Wann sinnvoll, wann nicht?“; Blog-Beitrag; Januar 2018; Link: https:\/\/www.gerd-kommer-invest.de\/wann-ist-waehrungsabsicherung-sinnvoll\/<\/a><\/p>\n

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In diesem Beitrag befassen wir uns mit dem Zusammenhang von Zins\u00e4nderungen und dem Kurs von Anleihen.<\/p>\n","protected":false},"author":2,"featured_media":3560,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"footnotes":""},"categories":[1,8],"tags":[14,42],"class_list":["post-3536","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-nicht-kategorisiert","category-risikomanagement","tag-zinsen","tag-zinsstruktur"],"yoast_head":"\nDas Zins­\u00e4nderungs­risiko bei Anleihen<\/title>\n<meta name=\"description\" content=\"In diesem Beitrag befassen wir uns mit dem Zusammenhang von Zins\u00e4nderungen und dem Kurs von Anleihen.\" \/>\n<meta name=\"robots\" content=\"index, follow, max-snippet:-1, max-image-preview:large, max-video-preview:-1\" \/>\n<link rel=\"canonical\" href=\"https:\/\/gerd-kommer.de\/blog\/zinsaenderungsrisiko\/\" \/>\n<meta property=\"og:locale\" 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