{"id":13163,"date":"2025-03-13T12:45:38","date_gmt":"2025-03-13T11:45:38","guid":{"rendered":"https:\/\/gerd-kommer.de\/?p=13163"},"modified":"2026-05-27T15:04:01","modified_gmt":"2026-05-27T13:04:01","slug":"klumpenrisiko-anleihen-etf","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/gerd-kommer.de\/blog\/klumpenrisiko-anleihen-etf\/","title":{"rendered":"Bankenrisiko in Anleihenfonds: Ein Klumpenrisiko, das fast alle \u00fcbersehen"},"content":{"rendered":"

Von Daniel Kanzler<\/a>\u00a0und\u00a0Gerd Kommer<\/a>\u00a0\u00a0<\/em><\/p>\n

Erfolgreich investieren bedeutet wichtige Risiken erkennen und sie angemessen managen. Ein Risikotypus, der in der Praxis eine gro\u00dfe Rolle spielt, dem jedoch die meisten Privatanleger \u2013 anders als „gew\u00f6hnlichem“ Kursschwankungs- und Drawdown-Risiko \u2013 wenig Aufmerksamkeit widmen, sind Klumpen- oder Konzentrationsrisiken im eigenen Verm\u00f6gensportfolio.<\/p>\n

Klumpenrisiken sind oft Risiken, die „Schwarzer-Schwan-Charakter“ haben, also Risiken, die statistisch sehr selten auftreten und deren Wahrscheinlichkeit daher nicht seri\u00f6s quantifiziert werden kann, die aber, wenn sie eintreten, besonders gro\u00dfen Schaden anrichten. Der Autor und Fondsmanager Nassim Taleb machte Black-Swan-Risiko mit seinem Buch „Black Swan: The Impact of the Highly Improbable“ 2007 p\u00fcnktlich zum Beginn der „Gro\u00dfen Finanzkrise“ unter Privatanlegern weltweit bekannt.[1]<\/span><\/strong> Die Gro\u00dfe Finanzkrise war ein schwarzer Schwan.<\/p>\n

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„Klumpenrisiko Deutschland“ bei Privatanlegern<\/strong><\/span><\/h2>\n

Was meinen wir vor diesem Hintergrund mit „Klumpenrisiko“? Dazu hier das kurze Fallbeispiel des Ehepaars Inga (32) und Arno (35). Beide sind berufst\u00e4tig und leben in Rostock. Sie haben noch keine Kinder, planen aber eines oder zwei. Vor acht Jahren, kurz nach ihrer Heirat, kaufte das Paar eine Dreizimmerwohnung im Stadtzentrum zur Selbstnutzung. Die Wohnung ist aktuell 600.000 Euro wert, wovon noch 500.000 Euro per Kredit fremdfinanziert sind. Beide Ehepartner haben Anspr\u00fcche an die gesetzliche Rentenversicherung, die sich zusammen aktuell auf einen Barwert (Gegenwartswert) von 80.000 Euro summieren. Inga geh\u00f6rt ferner eine kleine Beteiligung an dem Tech-Startup, bei dem sie als Angestellte arbeitet. Sie sch\u00e4tzt den Wert dieser Beteiligung auf 150.000 Euro.<\/p>\n

Nach Abzug der Schulden betr\u00e4gt das gemeinsame Nettoverm\u00f6gen des Paares somit 330.000 Euro.[2]<\/span><\/strong> Allerdings ist das gesamte Verm\u00f6gen des Paares ausnahmslos dem „politischen Risiko Deutschland“ ausgesetzt oder im Finanzjargon dem politischen Risiko Deutschland „exponiert“ (zum Konzept des politischen Risikos siehe Infobox weiter unten). Wenn man zudem bedenkt, dass auch das Humankapital[3]<\/span><\/strong> von Inga und Arno in hohem Ma\u00dfe „Deutschland-Exposure“ hat, kann man in Bezug auf das Verm\u00f6gensportfolio der beiden von einem betr\u00e4chtlichen „Klumpenrisiko Jurisdiktion Deutschland“ sprechen.<\/p>\n

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Infobox: Was ist „politisches Risiko“?<\/p>\n

Politisches Risiko in einem gegebenen Staat umfasst die Wahrscheinlichkeit einer finanziellen Sch\u00e4digung von Verm\u00f6gensinhabern und Investoren durch diskriminierende Gesetze, exzessive regulatorische Ma\u00dfnahmen, Kapitalverkehrskontrollen, Devisenkontrollen, Korruption, „Vetterleswirtschaft“, Enteignung, Gewalt, B\u00fcrgerkrieg, Verfall der Infrastruktur und national verursachte \u00f6konomische Krisen. Noch allgemeiner formuliert ist politisches Risiko die inl\u00e4ndisch verursachte Wahrscheinlichkeit von Verschlechterungen der politischen, rechtlichen und \u00f6konomischen Rahmenbedingungen f\u00fcr das Wirtschaften von nat\u00fcrlichen Personen und Unternehmen im betreffenden Land. „Enteignung“ in diesem Zusammenhang ist nicht nur die formale, direkte Verstaatlichung von Privateigentum gegen den Willen des Eigent\u00fcmers mit oder ohne ausreichende Kompensation. Sie kann auch durch konfiskatorische Steuererh\u00f6hungen, Bet\u00e4tigungs- und Betriebsverbote, Ausreise- und Mobilit\u00e4tsbeschr\u00e4nkungen sowie andere staatlichen Willk\u00fcrakte erfolgen. Auch die Etablierung international un\u00fcblich teurer Vorschriften f\u00fcr bestimmte wirtschaftliche Bet\u00e4tigungen stellt eine Form von politischem Risiko dar. Ein Beispiel daf\u00fcr sind die im deutschen Bau- und Immobilienrecht seit Jahrzehnten schneller und radikaler zunehmenden technischen Vorschriften, die dazu gef\u00fchrt haben, dass Bauen wohl nirgendwo teurer ist als in Deutschland. Diese Kosten wirken sich negativ auf Immobilienrenditen aus.<\/p>\n<\/div>\n

Ein einfacher Weg f\u00fcr Inga und Arno ihr Klumpenrisiko Deutschland zu reduzieren w\u00e4re der Verkauf ihrer Wohnung. Aus dem Erl\u00f6s k\u00f6nnten sie den Kredit zur\u00fcckf\u00fchren und die restlichen 100.000 Euro in ein global diversifiziertes Aktienportfolio investieren \u2013 ohne Deutschland-Risiko. Danach k\u00f6nnten sie in der gleichen oder einer vergleichbaren Wohnung zur Miete leben.<\/p>\n

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Klumpenrisiko Bankensektor in Privatanleger-Portfolios<\/strong><\/span><\/h2>\n

Eine andere Form von Klumpenrisiko im Verm\u00f6gensportfolio vieler Privathaushalte besteht in Bezug auf den Bankensektor. Wir illustrieren das wiederum anhand einer kleinen Fallstudie. Dazu betrachten wir das Ehepaar Marda und Tony. Sie sind beide 65 Jahre alt und haben ihre Berufst\u00e4tigkeit vor Kurzem beendet. Marda und Tony betrachten sich als risikoscheu. Sie haben nur geringe Erfahrung mit dem Aktienmarkt und anderen risikoreichen, renditetr\u00e4chtigen Investments.<\/p>\n

Die zwei haben in den letzten Jahrzehnten zusammen ein Nettoverm\u00f6gen von 750.000 Euro aufgebaut. Es ist einfach strukturiert: 200.000 Euro auf einem Tagesgeldkonto (Kontoinhaber sind die beiden zusammen), zwei Anleihenfonds (Rentenfonds) im Wert von zusammen 300.000 Euro und ein globaler Aktien-ETF von 250.000 Euro. (Den Barwert ihrer Anspr\u00fcche an die gesetzliche Rentenversicherung ignorieren wir f\u00fcr die Zwecke diese Rechnung.)<\/p>\n

Mit Beginn ihres Ruhestandes vor wenigen Monaten haben die beiden angefangen, Entnahmen aus dem Portfolio vorzunehmen, um damit ihre Rentenl\u00fccke zu decken (die Differenz zwischen ihrer Nachsteuerrente und den Lebenshaltungskosten).<\/p>\n

Die Anlage in den zwei Anleihenfonds w\u00e4hlten Marda und Tony, weil sie sich bewusst sind, dass Bankeinlagen oberhalb von 200.000 Euro bei einem Ehepaar nicht von der gesetzlichen Einlagensicherung gedeckt werden, sie aber andererseits den gr\u00f6\u00dften Teil ihres Portfolios in schwankungsarmen hoch liquiden Anlagen halten wollen. Die von dem Paar bewusst gew\u00e4hlte Asset-Allokation (prozentuale Verm\u00f6gensstruktur) betr\u00e4gt somit zwei Drittel \/ ein Drittel (genauer 67\/33) im Sinne von „risikoarm zu risikobehaftet“ (500.000 Euro zu 250.000 Euro). Allerdings haben Marda und Tony ein Klumpenrisiko „Banken“ im Portfolio, ohne sich dessen bewusst zu sein.<\/p>\n

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Bankguthaben und Ausfallrisiko<\/strong><\/span><\/h2>\n

Wo steckt es? Um das zu zeigen, m\u00fcssen wir ganz kurz ausholen: Bankeinlagen oberhalb der gesetzlichen Einlagensicherungsgrenze von 100.000 Euro pro Bank-Kunde-Kombination (200.000 Euro bei Ehepaaren) sind risikoreiche Investments \u2013 risikoreich nicht in Bezug auf das Risikoma\u00df Volatilit\u00e4t (laufende Wertschwankungen), sondern risikoreich in Bezug auf das Risikoma\u00df Ausfallsrisiko<\/em> (salopp R\u00fcckzahlungsrisiko). Das haben wir in unserem k\u00fcrzlich aktualisierten Blog-Beitrag „Das untersch\u00e4tzte Risiko von Bankguthaben<\/a>“ gezeigt. Systemische Bankenkrisen treten seit Beginn der modernen Marktwirtschaft vor etwa 250 Jahren zwar selten auf (wie es typisch f\u00fcr Black Swan-Risiken ist), sind aber dennoch „v\u00f6llig normal“.[4]<\/span><\/strong> Daher sollten keine Bankeinlagen betraglich oberhalb der erw\u00e4hnten Grenze gehalten werden.<\/p>\n

So sehen das auch Marda und Tony und halten daher ihre Tagesgeldanlage auf 200.000 Euro begrenzt. Die restlichen 300.000 Euro haben sie vor sechs Jahren h\u00e4lftig in die folgenden zwei Anleihenfonds investiert.<\/p>\n

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  1. UBS Bloomberg MSCI Euro Area Liquid Corporates Sustainable ETF \u2013 WKN A2AQ6E (Duration etwa 4,8 Jahre)<\/li>\n
  2. UniEuroKapital Corporates \u2013 WKN 136703 (Duration etwa 1,8 Jahre)<\/li>\n<\/ol>\n

    Der erste Fonds ist ein passiver Unternehmensanleihen-ETF, der zweite ein aktiv gemanagter Unternehmensanleihenfonds.<\/p>\n

    Marda und Tony w\u00e4hlten damals bewusst zwei Fonds auf Unternehmensanleihen, nicht Staatsanleihen, weil erstere auf lange Sichte eine etwas h\u00f6here Rendite erzeugen und weil das Ehepaar in Bezug auf die hohe Verschuldung von Staaten in der Eurozone Sorgen hegt.<\/p>\n

    Mit den Rendite-Risikokombination der beiden Fonds w\u00e4hrend der sechsj\u00e4hrigen Halteperiode ist das Ehepaar jedoch nicht besonders zufrieden. Noch unzufriedener w\u00e4ren die beiden vielleicht, wenn sie w\u00fcssten, dass im ersten Fonds Anleihen des Bankensektors \u00fcber 50% ausmachten, im zweiten \u00fcber 40% (Stand Januar 2025).<\/p>\n

    Das ist in zweierlei Hinsicht bedenklich: Erstens, wollten Marda und Tony mit diesem Geld ja gerade kein<\/em> zus\u00e4tzliches Bank-Gegenparteirisiko eingehen und zweitens haben Bankanleihen ein h\u00f6heres Ausfallsrisiko als es Einlagen von Privatkunden bei einer Bank haben.<\/p>\n

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    Die „Insolvenzrangfolge“ bei einer Bankpleite<\/strong><\/span><\/h2>\n

    Den Grund kennen vermutlich nur wenige Privatanleger: In einer Bankbilanz repr\u00e4sentieren sowohl Kundeneinlagen als auch die von der Bank ausgegebenen Anleihen Verbindlichkeiten (Schulden) der Bank. Kommt es zu einem Konkurs der Bank werden ihre Gl\u00e4ubiger in folgender Reihenfolge aus der Konkursmasse bedient:<\/p>\n

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    1. Einleger (Sparer) innerhalb der gesetzlichen Einlagensicherung. (Nur diese Anspr\u00fcche „garantiert“ in der EU de facto, wenn auch nicht de jure, der Staat.)<\/li>\n
    2. Einleger (Sparer) mit Anspr\u00fcchen oberhalb der gesetzlichen Einlagensicherung<\/li>\n
    3. Gl\u00e4ubiger von besicherten Bankanleihen (insbes. Pfandbriefe), soweit die Deckungsmasse zur Gl\u00e4ubigerbefriedigung nicht ausreicht, sowie Gl\u00e4ubiger von normalen, unbesicherten Bankanleihen (einschlie\u00dflich Zertifikate)<\/li>\n
    4. Gl\u00e4ubiger von so genannten nachrangigen (ebenfalls unbesicherten) Bankanleihen<\/li>\n
    5. Aktion\u00e4re<\/li>\n<\/ol>\n

      Diese „Insolvenzrangfolge“ oder „Haftungskaskade“ ergibt sich aus dem EU-weit einheitlichen Konkursrecht f\u00fcr Banken, aus dem nationalen Einlagensicherungsrecht, aus den nationalen Pfandbriefgesetzen und aus den Vertragsbedingungen von Bankanleihen.<\/p>\n

      K\u00e4me es also zu einer erneuten systemischen Bankenkrise in der EU wie in den Jahren von 2008 bis 2011, dann m\u00fcssten insbesondere die Investoren in Bankanleihen zittern. Das d\u00fcrfte die Hauptursache sein, warum der UniEuroKapital-Corporates-Fonds in der Finanzkrise 2008 um fast 30% einbrach, bevor durch freiwillige staatliche Rettungsaktionen der EU-Regierungen und der EZB ab der zweiten Jahresh\u00e4lfte 2009 schrittweise erkennbar wurde, dass der europ\u00e4ische Bankensektor nicht vollst\u00e4ndig zusammenbrechen w\u00fcrde. Dann begannen sich die Kurse von Bankanleihen und die von Fonds wie dem UniEuroKapital Corporates mit einem hohen Anteil von Bankanleihen wieder allm\u00e4hlich zu erholen. (Den UBS-ETF gab es damals noch nicht.)<\/p>\n

      Nicht alle Corporate Bond-Fonds \u2013 aktiv gemanagte Fonds oder passive ETFs \u2013 haben so hohe Exposure-Quoten zum Bankensektor wie die im Portfolio von Marda und Tony aber bei den meisten hat der Bankensektor ein Gewicht von \u00fcber 20%. Das h\u00e4ngt damit zusammen, dass die Bankenbranche generell ein gro\u00dfer volkswirtschaftlicher Sektor ist und mehr Fremdkapital (Schulden) in der Bilanz h\u00e4lt (h\u00f6her verschuldet ist) als normale Unternehmen.<\/p>\n

      Da wir aber sicher wissen, dass irgendwann wieder eine systemische Bankenkrise in Europa kommen wird, sollte ein rationaler Anleger unseres Erachtens diesen Typus von Schwarzer-Schwan-Risiko vermeiden, sprich nicht in vermeintlich risikoarme Anleihenfonds (einschlie\u00dflich Geldmarktfonds) investieren, die einen exzessiven Anteil von Bankanleihen enthalten.<\/p>\n

      Wie sieht es bei ETFs im Geldmarktsegment aus, die einen kurzfristigen (variablen) Referenzzinssatz abbilden, also keinen Anleihenindex? Hier h\u00e4ngt die Frage des Ausma\u00dfes des Bank-Exposures letztlich von der Gegenpartei (meist eine Bank) sowie der Zusammensetzung des so genannten Security Baskets ab, also dem Anleihenkorb der an den ETF als juristische Person verpf\u00e4ndet ist und zur Absicherung der Zahlungsverpflichtungen der Swap-Counterparty an den ETF dient. In der Regel besteht dieser Security Basket aus kurzlaufenden Staats- und Unternehmensanleihen. In wieweit er Bankanleihen enth\u00e4lt, l\u00e4sst sich nicht verallgemeinern, da der Anleihenkorb t\u00e4glich angepasst werden kann.<\/p>\n

      Erfreulicherweise ist das f\u00fcr Privatanleger heutzutage gut umsetzbar, auch ohne dass man anf\u00e4ngt, m\u00fchselig einzelne Anleihen oder teure aktiv gemanagte Unternehmensanleihenfonds zu kaufen.<\/p>\n

      Der britische Asset-Management-Konzern Legal & General hat auf unsere Anregung hin im Oktober 2024 einen Unternehmensanleihen-ETF aufgesetzt, der Bankanleihen ausschlie\u00dft. (Die Gerd Kommer Invest GmbH war der Ideengeber f\u00fcr den ETF und die GKI setzt ihn auch in ihrem eigenen Verm\u00f6gensverwaltungsgesch\u00e4ft ein.) Dieser ETF ist aus unserer Sicht eine attraktive Produktoption f\u00fcr Anleger, die einen Teil ihrer Mittel breit diversifiziert in kurzlaufende Unternehmensanleihen mit wenig Zins\u00e4nderungsrisiko und besonders hoher Bonit\u00e4t investieren wollen.<\/p>\n

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      Der L&G Corporate Bond ex-Banks-ETF<\/strong><\/span><\/h2>\n

      Hier ist eine kurze Zusammenfassung der wichtigsten Merkmale des ETFs (wo nicht anders angegeben per Stand 31.1.2025).<\/p>\n

      Der ETF wird in einer w\u00e4hrungsgesicherten Euro-Variante angeboten und in einer Variante ohne W\u00e4hrungssicherung. Beide Varianten halten das gleiche zugrunde liegende Anleihenportfolio aus USD-Anleihen und Euro-Anleihen (derzeit ca. 74% USD-Anleihen und 26% EUR-Anleihen). In der Euro-Variante wird der Wechselkurs des USD zum Euro jedoch abgesichert, so dass ein Anleger mit der „Heimatw\u00e4hrung“ Euro, hier kein Wechselkursrisiko hat.<\/p>\n